活在茅台阴影下的五粮液

茅台酒价格要跌了？

近半年来，贵州茅台的核心产品飞天茅台，零售价格一直在下滑。据贵州白酒交易所数据，3月1日飞天茅台终端零售价约为2000元，较去年高点跌了510元。

要说茅台酒价格下跌也正常。去年以来，贵州茅台一直在“控价”；加上疫情的影响，整个春节旺季不复存在。种种因素叠加，就对飞天茅台的价格形成了冲击。

茅台酒价格下跌，最心塞可能莫过于五粮液的股东了。因为茅台酒价格下跌，势必会对整个白酒行业造成挤压效应，而排在老二的五粮液首当其冲。

一方面，普五的经销渠道可没有飞天茅台那样巨大的差价。普五出厂价889元/瓶，零售价1000元出头，价差不到200元。若受到茅台酒冲击，普五零售价承压，五粮液势必得下调出厂价；

另一方面，两家公司主力产品具有一定竞争关系。飞天茅台零售价下跌，普五的性价比优势缩小，又会影响普五的销量。

某种程度上说，自打从白酒老大的争夺战中败阵下来，五粮液就一直活在茅台阴影下。茅台价格的涨跌，也成为了五粮液价格波动的助推器。

只有在飞天茅台零售价格快速上涨的时候，普五的出厂价格才能够迅速上调；而在飞天茅台终端价下调的时候，却要忍受茅台降价带来的价格和销量双重挤压。

于五粮液而言，这似乎是行业老二躲不过去的宿命。

/ 01 /茅台酒降价，净利润下滑的却是五粮液

茅台酒降价，对五粮液（000858.SZ）有什么影响？这可以从2012年白酒行业的价格体系大崩盘说起。

众所周知，当时，由于三公政策的出台和塑化剂事件的影响，导致白酒的价格体系彻底崩盘，整个白酒行业为此进入长达4年的调整期。

茅台也没能摆脱下行周期的影响。2012年初，飞天茅台的零售价格约1900元/瓶，2015年初其价格跌至不到900元/瓶，下跌幅度超过50%。

茅台零售价格波动大的另一个原因是，其自身具有金融属性。

简单来说，当白酒行业处于上行周期，终端零售价格疯长，促使渠道、个人开始囤积，供给减少又会进一步抬升茅台的终端价格，而反之则亦然。

茅台酒价格下跌，必然会对整个白酒行业终端零售价形成挤压效应，其中直接竞争对手五粮液首当其冲。

2012年，五粮液的主力产品普五维持在1100元/瓶波动（数据来源：京东）；到了2013年底，普五的零售价跌至约650元/瓶。

普五零售价跌至650元/瓶，对五粮液是致命的。因为，2013年普五的出厂价为729元/瓶，按照年底650元/瓶的零售价，相当于五粮液的经销商卖一瓶酒就要损失79元。

经销商可不是活雷锋。这种情况下，五粮液只能降低普五的出厂价至609元/瓶。结果就是牺牲了公司的利益、减少了利润。

更重要的是，飞天茅台终端售价下滑，不仅会挤压五粮液终端零售价，更会挤压五粮液的销量。

飞天茅台和普五，存在直接竞争关系。过去，由于飞天茅台供不应求，相比之下普五性价比较高，自然能得到消费者青睐；但在行业下行周期，飞天茅台供求关系趋缓，零售价格下跌，普五的性价比优势变小了。

2014年白酒行业低谷的时候，普五终端零售价只比飞天茅台便宜不到300元，价格差不到1.5倍。这必然会降低普五对消费者的吸引力。相信大部分消费者咬一咬牙，也就买茅台酒了。

所以，茅台酒价格下跌，不仅影响五粮液的出厂价，更影响销量。2014年，五粮液全年销量11.89万吨，较2013年下滑了21.26%。

伴随着量价齐跌，2014年五粮液净利润为58.3亿元，较2012年高点跌去近40%。

相比五粮液的“惨状”，贵州茅台（600519.SH）的日子可要好过不少。即使终端价格下降超过50%，贵州茅台的净利润依然保持稳定状态：2013年—2015年，它的净利润分别为151亿元、153亿元、155亿元。

背后的原因，是出厂价足够低。

2014年，贵州茅台主要产品，飞天茅台的出厂价格只有819元/瓶。在那轮下行周期的谷底，虽然零售价格已经腰斩，飞天茅台零售价也维持在850元/瓶以上。

出厂价与终端价没有倒挂，贵州茅台不用降低出厂价格，净利润自然可以保持稳定状态。

可以肯定的是，当下的贵州茅台，安全垫依然足够高。当前，飞天茅台出厂价为969元，而终端零售价在2000元左右。

就算飞天茅台终端零售价格跌至1500元，渠道还有超过500元的利润，并不会影响渠道销售的积极性。

从这一点来看，作为行业老二五粮液，就显得苦哈哈了。

/ 02 /茅台涨价，五粮液才能提价

下行周期五粮液过得不如意，上行周期五粮液价格能不能涨，也得看茅台脸色。

2015年随着渠道库存逐渐出清，白酒行业进入新一轮增长周期，白酒价格水涨船高。

身为白酒业扛把子，飞天茅台作出“表率”：其零售价由2014年低点的不到900元/瓶，暴涨至2019年超过2500元/瓶。

消费需求叠加投机需求，飞天茅台终端零售价格一路暴涨；茅台酒一马当先，其他白酒厂商也不甘落后，纷纷提价。最终，五粮液普五的终端零售价，由2016年的600元涨至2019年的1000元出头。

看到这里，你可能会有疑惑，那为什么贵州茅台的净利润增速，不如五粮液？

2015年至2018年，五粮液和茅台的净利润均增长1.3倍。2019年前三季度，五粮液净利润增长32.1%，茅台增长23.1%。2018年至今，五粮液净利润增速始终高于贵州茅台。

没道理啊！2015年至2019年，飞天茅台零售价每瓶上涨超过1500元，而普五零售价每瓶仅仅涨了不到500元。终端零售市场一瓶难求的是飞天茅台，不是普五呀。

原因究竟是什么？答案是，飞天茅台涨价主要体现在终端，而五粮液在终端价格上涨的同时，大幅提高了出厂价。

可以看到，2014年至2018年，普五出厂价由609元提高至789元，增长了29.6%；而飞天茅台出厂价，由819元提高至969元，仅增长了18.3%。

比起贵州茅台，五粮液有更大的提价空间。2019年5月，第八代五粮液推出，出厂价由789元提升至889元，价格再度提升13%。这是五粮液净利润持续高增长的重要原因。

为什么茅台不提高出厂价呢？没办法，茅台酒自身金融属性太强，提高出厂价要把握好节奏。

作为行业老二，五粮液显然不存在这个问题。不过，只有飞天茅台终端价上涨，才有普五的提价空间。

若飞天茅台终端价上涨动力不足，普五也难以涨价；若飞天茅台价格下跌，普五终端价基本要扑街了。

/ 03 /五粮液，活在茅台的阴影下

自打从白酒老大的争夺战中败阵下来，五粮液就一直活在茅台阴影下。茅台价格的涨跌，也成为了五粮液价格波动的助推器。

涨价全看老大的脸色，只有在飞天茅台零售价格快速上涨的时候，普五的出厂价格才能够迅速上调；而在飞天茅台终端价下调的时候，却要忍受茅台降价带来的价格和销量双重挤压。

这似乎成为五粮液作为白酒行业老二，躲不过去的宿命。所以你能看到在过去十年白酒涨跌的周期变动中，五粮液业绩的波动性要远高于贵州茅台。

站在当下的时间点来看，现在飞天的市场零售价格约2000元/瓶，而普五的零售价格约1000元/瓶，两者之比为2；在2019年高峰期，这个比值为2.5。

两者比值的缩小，原因是基于对价格失控的担忧，贵州茅台开始新一轮控价战争。随着一系列调控加之疫情影响，飞天茅台的零售价格已经自高点下降了约500元。

茅台都已经降价了，五粮液的好日子还能有多久呢？