华友钴业:钴价下跌拖累业绩,三元布局再上台阶

公司发布2019年报,全年营收188.5亿元,同比+30.46%,归母净利润1.2亿元,同比-92.18%。与此前预告的盈利0.76-2.29亿元相符。

经营分析 钴价下挫拖累利润,库存水平大幅降低。1)贸易业务助推营收高增,钴价快速回落影响利润。公司19年贸易及其他收入同比大增415%至86.3亿元,收入占比达46%,对营收增长贡献率为158%。但19年钴价大幅下挫,全年MB 钴低品级均价15.6$/lb,同比-56%,导致公司钴产品毛利率下降23.5pct 至11.2%,全年录得综合毛利率11.2%,同比-17.3pct;2)资产及信用减值导致Q4利润环比下滑。钴价从9月末的29万元/吨跌至12月底的26.3万元/吨。受此影响,公司4Q 计提资产及信用减值损失1.1亿元,导致归母净利环比-55%至0.27亿元;3)主要产品销量齐增,库存水平大幅降低。刚果(金)新增4.5万吨电积铜产能释放,带动铜产品出货量增长76%至6.6万吨。钴/三元产品销量稳定增长13%/7.6%至2.4/1.4万吨。截止19年末,公司钴/三元产品库存为1587/971吨,同比-22.7%/-48.3%。

持续加码三元项目,有望充分受益于电动车渗透率提升。1)三元前驱体迎来高速放量期,绑定高端客户有效保障新增产能释放。公司与LG、浦项合作的前驱体项目陆续投产,20年底产能或达11万吨,同比+83%。公司宣布与浦项签订长期购销合同,20-22年锁定前驱体出货量7.6万吨。2)围绕锂电材料主线完善产业链布局。上游印尼镍矿项目预计22年投产,中游拟新建3万吨硫酸镍产能。我们认为,加大电动车产业链的布局或改变公司的估值体系,即减少钴价的周期影响,增加电动车的成长性因子。

钴行业:短期受疫情影响较大;中长期基本面改善,价格料上涨。短期,疫情蔓延背景下,终端需求较差,6-7月份非洲钴原料进口或受影响。供需两弱,钴价承压,但继续下跌空间有限;中期,预计2020-21年过剩0.6/0.3万吨,较此前预期大幅减少;长期,矿山品位下降导致供给收缩,电动车渗透提升带动需求上行,行业供需格局料进一步优化,钴价有望持续上涨。

盈利调整和投资建议 我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.4/11.6/19.2亿元,同比+435%/+82%/+65%。当前股价对应PE 为51倍,考虑钴行业基本面持续改善,且公司有望充分受益于电动车渗透率的提升,维持“买入”评级。

风险提示 供给超预期风险;政策及库存等因素变化的风险;疫情影响超预期的风险。