恩捷股份公司点评:龙头业绩高增长,20年海外加速放量

事件:公司拟向35名特定对象发行不超过2.42亿股,占发行前总股本不超过30%,募集金额不超过50亿元,用于江西通瑞隔膜一期(15亿)、无锡恩捷二期(20亿)和流动资金补充(15亿)。

两大项目新增近10亿平产能,隔膜龙头扩大规模优势。此次定增项目中拟投资17.5亿,建设江西通瑞一期4亿平隔膜产能,单位投资额4.4亿/亿平;拟投资28亿,建设无锡恩捷二期5.2亿平基膜和3亿平涂覆膜产能。2019年底恩捷隔膜产能23亿平,规模领跑全球;并规划2020年底达到33亿平母卷产能(不含捷力)。公司长期稳健的扩产规划,为持续保持全球隔膜龙头地位奠定基础。

拟募资15亿补充现金,优化财务结构。截至19年底,公司总负债73.12亿,较18年底增加36.82亿。全年财务费用0.99亿,同比增长298%。

此次募投项目含15亿用于补充流动资金,将有效降低资产负债率和优化财务结构。且公司19年现金流大幅好转,结合在手现金的强化将进一步支持公司的研发投入,增强领先优势。

收购苏州捷力进军海外3C湿法,收购东航光电打通储能干法。1)3月公司完成收购苏州捷力,目前湿法隔膜8条产线对应4亿平产能,收购完成后公司整体湿法国内市占率约60%,拥有一定定价权。两厂设备相同,协同效应明显,且客户网互补,动力+消费并行。预计20年捷力转型消费市场,产能主要被LG和ATL消化。2)公司以自有资金收购东航光电70%股权,目前已经完成工商登记变更。根据GGII口径,东航光电19年干法隔膜出货2400万平,年产能约8000万平。公司收购东航光电,后续将在储能干法市场有更大突破。

一季度疫情短期影响,20年海外持续放量,涂覆占比提升盈利水平。

受疫情影响1-2月国内电动车销量6万辆,同比下滑60%,但是公司春节基本连续生产且海外订单增长明显,1季度预计排产1.5亿平,同比略微下滑,好于行业情况。2020年全年出货高增长目标不变,有望超过12亿平,且受益于海外LG率先放量且松下采购起量,海外销量有望达到4亿平,占比提升至30%左右。同时20Q2开始给LG加大涂覆比例,产品均价提升,有望平滑国内价格下降(预期降价10%左右)。从单平盈利看,我们预计海外单品利润可1.5-2元/wh,海外占比提升可提高公司整体盈利水平。

投资建议:我们预计公司2020-2022年预计归母净利11.7/15.5/20.2亿,同比增长38%/32%/31%,对应PE为30x/23x/17x,给予2020年45倍PE,目标价66元,维持“买入”评级。

风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。