中国太保：当前估值已至低位，静待业务回暖催化

事件:2020年3月22日晚间,中国太保公布2019年全年业绩,新业务价值246亿,同比下降9.3%,归母营运利润279亿,同比增长13.1%。

投资要点:

营运利润表现稳健,但分红比例有所下降:集团2019年归母净利润277亿,同比增长54.0%,高增速主要源于投资转好(总投资收益率提升0.8pct)和减税新政,如果剔除精算假设变动对净利润的负影响(减少61亿净利润),利润表现将更优,归母营运利润279亿,同比增长13.1%,实现稳健增长。由于投资端优异表现,综合投资收益率达到7.3%,归母综合收益达到387亿,推动净资产较年初增长19.0%,为2013年以来最快增速。需要注意的是,在盈利能力表现稳健的同时,虽然分红增长20%,但分红比例从50.3%降至39.2%,未来需持续关注。

个险队伍量质齐跌,新业务价值依然承压:太保寿险2019年新业务价值246亿,同比下降9.3%,价值率小幅下降0.4个百分点,说明业务结构改善有限。月均个险人力79万人,同比下降6.7%,可以看出人均价值产能亦有下滑。虽然2019年新业务价值负增长与公司的策略选择有一定关系,但高价值业务的增长并未弥补压缩中低价值业务带来的价值缺口,说明个险队伍的高质量发展道路仍有待提升。得益于有效业务价值稳健增长(12.5%)和净资产高速增长,寿险和集团内含价值增速分别达到18.2%、17.8%。

盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2020-2022年EPS为3.35/3.65/3.98元,对应PE为8.13/7.45/6.83倍,EVPS为49.13/54.91/61.05元,对应PEV为0.55/0.50/0.45倍,不管从PEV还是PB角度看,当前估值均处于历史底部。虽然公司下调了2019年分红比例,但长期盈利能力仍然较好,我们预计未来三年EV增速仍将保持两位数,营运ROE维持在15%以上,进而对估值形成一定支撑。展望2020年,新业务价值受疫情影响短期继续承压,但随着业务逐渐复苏,有望带动公司股价实现估值修复。综合考虑公司长期盈利能力、当前估值和未来业务复苏预期,维持公司“买入”评级。

风险因素:业务复苏不及预期、利率下行超预期、权益市场大幅下跌。