顺鑫农业：终端动销好于预期，大众品属性认知加强

牛栏山春节至今终端动销好于市场预期,大众品属性认知加强。重申疫情影响较小,春节为牛栏山消费淡季,在全年销售占比较低。同时牛栏山中低端产品以自饮消费为主,70%以上为居家日常消费,新冠肺炎疫情影响下,自饮消费基本不受影响甚至有所提升。以华东地区为例,根据渠道调研,春节至3月中旬,流通渠道终端销售额比去年同比略增,部分经济相对落后地区由于务工人群滞留在家,销售额同比翻倍,同时少数经销商已出现缺货开始补打货款。在餐饮渠道,由于春节后1个月为牛栏山餐饮销售淡季,历史月销售额在1000万至2000万之间,受疫情影响餐饮端销售基本停滞。综合流通、餐饮来看,春节至今牛栏山终端动销好于市场预期,整体销售规模稳中有增,这也进一步加强了市场对其偏大众品属性的认知。

节前打款发货比例高,2020Q1业绩开门红可期。根据渠道调研,2020春节前经销商打款比例较高,华东及山东等地区春节打款完成约全年的50%,春节前发货量占打款规模超90%,同时节前终端动销比例为60%-70%,较高的春节打款及较好的终端动销确保公司2020年一季度业绩开门红。同时受益于猪价上涨,公司猪肉业务同比大幅改善,预计2020Q1猪肉业务将顺利实现盈利(2019Q1猪肉业务亏损约3000万)。综合考虑白酒、猪肉及地产等业务,按照白酒净利率跟去年同期持平估算,预计2020Q1公司整体净利润增速在白酒行业处于前列。

2020年稳增量、增存量、提质量,做大做强民酒,“五五”发展期继续乐观。牛栏山确立2020年工作总基调:1)稳增量,不松懈、不冒进,注重高质量可持续发展;2)增存量,做好全方面的资源储备,为牛栏山全国化市场的拓展提供有力保障;3)提质量,优化产品结构,提高营销水平,提升管理能力,升级产品质量。同时公司将积极打造三大战略发展区(京津冀、长三角、珠三角),形成全国化营销的战略支点,推进“1+4+N”样板市场培育,建设高质量营销生态,并迎接数字化营销时代,线上线下多措并举。我们认为五五规划期受益提价、结构升级等,继续乐观。

短期关注提价效应,中长期看好集中度提升及产品结构升级。2020年重点关注提价落地和受益情况,公司年初发布包含主力产品在内的一揽子产品涨价通知,预计在消化成本同时也将增厚2020-2021年利润;从中长期看,公司积极布局光瓶酒100元价格带以内各个价格带,20元以内逐渐形成绝对优势,30-40元消费者接受度较好导入顺利,同时60-70元亦有重点产品推出,我们认为牛栏山在专注度,品牌力,产品力等方面具有综合优势,市占率及产品结构仍有较大提升空间。

投资建议:重点推荐。预计公司2019-2020年每股收益为1.36元、1.98元,6个月目标价为65.34元,对应白酒业务2020年PE为29x,维持买入-A评级。

风险提示:全国化扩张不及预期;结构升级不及预期,疫情影响超预期。