中公教育年报点评：主赛道+新领域多引擎驱动高增，效率提升凸显龙头规模效应

业绩简述:①2019全年,中公教育实现营收91.76亿元/+47.12%,归母净利18.05亿元/+56.52%,归母扣非净利17.00亿元/+52.79%,以公司总股本61.67亿股为基数,向全体股东每10股派发现金股利2.30元(含税)。实现经营性现金流净额24.74亿元/+75.72%,基本EPS为0.29元/股/+31.82%,非经常项主要来自投资收益1.84亿元及其他负项。②2019Q4单季实现营收30.17亿元/+46.02%,归母净利8.46亿元/+38.27%,归母扣非净利8.12亿元/+34.74%。

收入保持高速增长,预收储备充足。1)2019全年,中公教育实现营收91.76亿元/+47.12%,主要受事业单位、教师和综合序列的拉动。其中公务员序列营收41.71亿元/+30.15%;事业单位序列营收14.01亿元/+58.4%,量价齐升推动大幅增长;教师序列营收19.33亿元/+60.9%,行业政策利好,推动量价齐升;综合序列营收16.14亿元,占比17.6%其中考研+IT规模初具验证赛道扩张逻辑。此外公司线上业务增长亮眼,线上培训收入10.36亿元/+133.5%,占比11.3%。2)从预收角度来看,2019年末预收款项26.34亿元,与2019年年初相比提升37.19%。2019年预收账款占同期收入比例28.71%,较2018年预收款项占收入比例30.79%有所下降,主要系公司新业务高速成长、季节性差异缓解。

盈利能力保持平稳,销售、管理费率收窄。公司19年毛利率同比下降0.63pct至58.5%,毛利率较高的公务员项目收入占比大幅下降但总毛利率水平仅微降,意味着成本效率大幅提升。管理费用率下降2.0pct至12.0%,公司运营效率大幅提升,在快速扩张下沉过程中人均成本降低,同时收入高速增长固定部分费率下降1.12pct;研发费用率扩大0.3pct至7.6%,主因研发人员数量大幅增加51.9%;销售费用率下降1.5pct至16.2%,主因销售人员工资增幅较低。

疫情短期或影响收入确认,长期催化行业集中度提升,中公依托“研发能力+布点先发优势”核心壁垒拓展职教大市场。①2020年国考招录人数大幅增长,省考招录人数有望进一步扩容,公司公考主赛道有望加速增长;②非公业务多品类齐发,依托研发平台及高密度网点高速扩张;③国务院提出拟扩大研究生招生,增加基层教育、医疗等岗位招募规模,有望利好公司考研业务及基层医疗等岗位招募培训业务。

投资建议:主赛道+新领域多引擎驱动高增,效率提升凸显龙头规模效应。预计2020-2022年营收分别为128.8/175.2/231.8亿元,对应增速40.3%/36.1%/32.3%,净利润分别为25.2/34.3/45.5亿元,对应增速分别为39.7%/35.9%/32.9%。公司为职教行业稀缺龙头标的,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为26.55元,对应2020年65xPE。

风险提示:疫情导致线下业务无法开展;重大教学事故风险;新业务拓展不及预期,公职岗位招聘人数大幅下滑等。