太阳纸业:业绩符合预期,产能释放和原料供应支撑增长

支撑评级的要点

业绩符合预期,产能释放带动营收增长。单季度来看,公司Q1-Q4分别实现营收同比+8.0%/-2.0%/-0.2%/+10.6%。虽然全年铜版纸、双胶纸、箱板纸的平均价格较18年分别下降了17%、13%、16%,但由于18年Q2、Q3陆续投产的文化纸、溶解浆、箱板纸等项目的产能释放,带动了相应纸品销量的增加,全年营收仍然维持正增长。

Q4盈利弹性显现,文化纸吨毛利创新高。公司全年业绩完全符合我们之前的预期,公司单季度净利润Q1-Q4分别同比-38.3%/-17.2%/+4.4%/+60.6%。在党政资料等新增需求下,文化纸下半年旺季稳定提价,9月份以后平均提价300元/吨。但木浆价格下半年稳中略降,剪刀差扩大使得文化纸的吨毛利不断提升,我们测算双胶纸、铜版纸Q4吨毛利已经超过了17年高点水平。全球疫情影响了复苏进展,浆价回升的可能被推迟和延后,20年上半年成本压力仍然较低。

疫情短期影响产需,新项目提供增长空间。新冠疫情对公司生产和需求都有一定短期影响,需求层面下游印刷行业复工延迟,秋季教辅材印刷需求将延后,包装纸需求整体也受到一定影响;生产层面公司开工和物流受到短暂影响,一季度出货量预计受损,但将逐渐恢复正常。公司老挝项目40万吨再生浆线已经开始批量供应国内纸机,10月40万吨箱板纸转产双胶纸,同时新的三大项目开始建设,40万吨包装纸线将于2021年上半年投产,广西北海制浆造纸项目和本部45万吨特色文化纸项目也已经于19年中投建,为后需成长提供保障。

估值

公司贯彻“四三三”战略,老挝、北海新基地、本部文化纸新三大项目保障未来发展,产能基地实现国际化布局,对上游原材料的把控能力进一步增强。预计公司2020-2021年每股收益为0.99/1.15元,同比+17.9%/+15.9%,当前对应2020年PE9.6X,维持买入评级。

评级面临的主要风险

新项目进展不顺利,行业产能过剩加剧。