上海家化：品牌营销驱动线上快速发展，费用增长收入利润双承压

集中资源打造明星单品,推进社交媒体口碑营销。2019年公司深入洞察消费者需求,有效运用中国文化元素,以差异化品牌定位覆盖不同年龄阶层的消费群体。公司集中优势资源打造明星产品,积极推进新媒体口碑营销,社交媒体投入占比提升至50%以上。招新方面利用华美家系统实现全品牌联动招新,截止2019年末华美家已注册会员总数超115万,会员活跃度达71%。年内佰草集完成品牌定位调整,坚持高端及中医中草药的品牌调性,以精华为切入点,推出第二代双重修复型太极精华及冻干面膜,太极精华上市后单品揽新比例为57%,冻干面膜系列销售过亿;六神品牌持续年轻化战略,全年实现个位数增长,全新升级基础沐浴露系列,并以代言人粉丝运营和口碑营销为声量突破口,提升品牌份额及价值;玉泽强化“修护皮肤屏障”的差异化品牌定位,通过社交内容营销进一步提升品牌知名度,抓住市场消费热点推出玻尿酸安瓶精华,首发当天荣登天猫面部精华-安瓶品类销量第一,全年增速超80%;启初作为婴儿个护领导品牌,年内拓展目标人群推出感官启蒙系列,并通过传统场景营销和新媒体精准投放相结合的营销模式,提升新品知名度和终端销售额,上市当年成为品牌第三大产品系列,全年增速超25%。

持续优化渠道运营,线上渠道快速发展。公司采用线上线下相结合的全渠道销售模式,线下销售为经销商分销,直营KA等,线上销售为电商和特渠。2019年公司持续优化渠道运营,线上渠道快速发展,渠道销售占比较上年同期提振11.5pct至34%,销售收入同比增长30%,电商通过与优秀TP网创合作提升团队运营能力,抓住电商直播流量红利,推动购买转化,特渠通过波段式营销、直播和培训等手段,进一步提升了渠道和客户渗透率;线下为公司主营渠道,渠道销售占比66%,截至2019年末公司有组织分销的可控门店包括商超门店20万家、乡村网点近9万家店、百货近1500家、化妆品专营店约1.3万家等,通过打造网红爆款和场景营销等手段引领渠道创新,但受到百货营业收入下降影响,线下渠道销售额同比小幅减少2.62%。

营销费用增长压制利润增速,产品结构调整影响毛利率小幅下降。公司2019年毛利率为61.87%,同比减少0.95pct,毛利率下降主要受到山东、北京、四川等部分区域调整产品结构,成本增幅超过收入压制毛利增长,以及佰草集品牌处调整期收入增速呈个位数减少、产品结构调整影响,还受到新工厂运营影响,但浙江区域和海外地区毛利率分别提升1.31pct和1.72pct。海外地区为公司贡献占比22%的营业收入,公司于2017年完成的海外并购项目CaymanA2,Ltd.(旗下核心资产为英国母婴品牌TommeeTippee)在2019年实现营收同比增长4.28%至17.03亿元,净利润同比增长14%至8,611.87万元,为公司贡献稳定的收入和利润增长。费用方面,期间费用率整体提升1.29pct至57.26%,销售/管理/研发费用分别同比增长10.43%/6.62%/15.60%,其中销售费用率上涨1.5pct至42.2%,主要受到双十一各渠道促销费用增长影响,费用增长压制利润直接影响单Q4扣非归母净利润为-39万元,2019全年扣非归母净利润同比下降16.91%至3.80亿元。财务费用同比减少48.42%主要受到国外分部美元兑英镑汇率波动导致汇兑损益同比减少所致。

投资建议

公司以差异化的品牌资产覆盖不同年龄层次消费群体,通过线上线下相结合、传统与社交媒体联动的全渠道销售模式,集中优势资源打造明星单品,持续进行产品创新、优化渠道运营,2019年实现线上渠道快速发展,直营KA等传统渠道稳定增长,2020年将聚焦新媒体社群营销加速品牌外延式增长。综合考虑新收入准则调整后冲减营收和新冠疫情等因素影响,预计2020-2022年EPS分别为0.83/0.88/1.02元,对应公司2月19日收盘价27.94元,2020-2022年PE分别为33.83X/31.69X/27.42X,首次覆盖给予“增持”评级。

存在风险

线上线下流量增速放缓;高端外资品牌及本土新锐品牌带来市场竞争加剧风险;新产品进展不及预期风险;新冠疫情带来不确定性风险。