渝农商行深度报告:存款良好,资产取胜

重庆市区域经济:从2018年低谷中走出 汽车制造、电子制造、装备制造是重庆市三大核心支柱产业,但2018年以来发展遇到瓶颈,导致重庆市整体工业增加值增速和GDP增速在2018年出现断崖式下跌。2019年以来,三大核心支柱产业的增加值增速逐渐恢复,重庆市整体工业增加值增速和GDP增速也从低谷走出,不过其增速目前仍低于全国平均水平。

渝农商行特征:存款基础较好,资产收益率高 渝农商行通过密布重庆的网点吸收存款,在存款成本方面具有优势,且在重庆当地的存款市占率不断提升;其同时通过同业融资进一步提升杠杆,谋求更高收益,但拉高了整体负债成本。在资产端,渝农商行大量投向高收益资产,与很多城商行相似。 从最终结果来看,渝农商行依靠资产端的高收益率提高ROA,以及由此驱动的投融资业务提升权益乘数,最终获得了高于行业的ROE。因此虽然渝农商行的存款优势在城农商行中处于前列,但我们仍称其业务特点为“资产制胜”。

资产质量观察:不良生成率回落,关注后续区域经济走势 2018年受区域经济增速下降影响,渝农商行不良生成率大幅上升,但其不良生成率在2019上半年大幅回落。从逾期率来看,我们认为,虽然重庆市整体经济已经走出低谷,但目前经济增速仍然低于全国平均水平,这也导致渝农商行逾期率上升较快。因此其后续资产质量如何变化,仍需关注重庆市的区域经济走势。

投资建议 结合绝对估值与相对估值两种方法,我们认为渝农商行内在价值为7.0~9.0元,对应2020e PB 0.8~1.0x,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示 多种因素可能会对我们的判断产生影响,包括估值的风险、盈利预测的风险、政策风险、财务风险、市场风险、其它风险等,详见正文。