长江电力：核心水电龙头，近看价值远看成长

国内水电龙头,资产稀缺性提升:公司主营主要从事水力发电,运营四座长 江流域电站,总装机容量 4549.5万千瓦,占全国 13%;2018年发电量 2152.6亿千瓦时,占全国 20%。我国水电装机容量已近上限,2020-2022年将有 3446万千瓦装机容量投产,之后行业将进入开发停滞期,水电资产 稀缺性进一步提升。 未来乌白电站投产,若注入将带来业绩大增预期:乌东德电站装机容量 1020万千瓦,计划 2021年 12月全部投产;白鹤滩电站装机容量 1600万 千瓦, 2022年 12月全部投产。如果两电站注入,公司装机容量将达到 7169.5万千瓦,增幅达 58%;发电量在 2018年的基础上增加 48%左右。 此外,乌白两电站投产后,与溪向三葛电站形成六库联调,公司现有四座电 站有望增发电量 70亿千瓦时。 五地需求持续增长,电价和利用小时数稳定:公司主力送电区域粤苏浙沪鲁 五省(市)发电量受能源“双控”影响增速大幅下降,用电侧韧性十足增速 回升,整体供需格局良好。预计 2019年各地外送电需求均出现不同幅度的 扩大,五地外送电需求增量合计 824亿千瓦时,公司电价继续维持现有水 平,利用小时数受来水变化稳中略有波动。 成本优势显著现金流稳定,公司类债券属性凸显:公司单位装机容量成本在 可比上市公司中处于中等偏低位置,具有装机成本优势。公司信用评级良 好,发挥融资成本优势有效降低财务费用。在收入成本两方面保障下,公司 通过“打包”方式注入资产,稳定现金流,承诺高分红,使得股票具备类债 券属性,别具竞争优势。投资建议 n 我们预测公司 2019~2021年营业收入分别为 527/518/529亿元,归母净利 润分别为 229/223/233亿元,对应 EPS 分别为 1.04/1.02/1.06元,我们给 予 2020年目标价 21.0元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 n 长江来水不及预期;电价下降超出预期;资产注入不及预期;宏观经济增长 不及预期。