固定收益专题报告:1912合约交割行为分析,为何TF1912合约交割量大幅上升

1912合约交割数据总览2019年 12月 18日,国债期货 1912合约完成交割,在本次交割中, TS1912的交割量为 162手,对应交割率为 1.21%,交割金额约 3.3亿元; TF1912的交割量为 3170手,对应交割率为 8.72%,交割金额约 32.1亿元; T1912的交割量为 91手,对应交割率为 0.10%,交割金额约 0.9亿元。

相比 1909合约来说, TS1912和 T1912合约的交割量和交割率均出现下降;

而 TF1912合约的交割量和交割率明显上升。 TS1912和 T1912合约的交割量均为合约推出以来的最低水平;而 TF1912合约的交割量则为历史最高水平。

交割行为分析: 为何 TF1912合约交割量大幅上升从 1912合约的交割情况来看,首先, TS1912和 T1912合约交割量较少,原因可能是这两个合约在存续期间的 IRR水平处于较为平均的水平,不高也不低,投资者参与期现套利的情况较少。而为什么 TF1912合约的交割量大幅上升,我们对此有以下两种猜想:

(1)利用国债期货的交割规则,抛出所持有的 190013.IB,而持有的 190013.IB可能来自于一级市场。 190013.IB 的招标时间在 2019年 10月中旬,而永安期货在 10月中下旬有明显的增持空方仓位的操作。当然,所持有的 190013.IB也可能来自于二级市场,但这一情况的概率会相对低一些,因为这样的操作并不划算, 190013.IB 的 IRR 水平很难覆盖资金成本且 190013.IB 在二级市场上的流动性也还不错。换句话说,用大量的 190013.IB 做 IRR 策略的概率并不高。

(2)由于 TF1912的流动性并不高,特别是进入 11月中下旬之后,到 11月底 TF1912合约的日均成交量不足 1500手。而对于持有接近 3000手空头的投资者来说,很难在不引起市场价格波动的情况下平掉这一仓位,这可能会造成冲击成本。因此,在二级市场上购买流动性较好的 190013.IB 并进入交割也是可选的方案之一。

从期货公司结算会员来看,卖方以永安期货、第一创业、南华期货和国金期货为主。其中,永安期货主要为 TF1912合约的交割卖方;第一创业主要为 TS1912和 TF1912合约的交割卖方;南华期货主要为 TS1912和 T1912合约的交割卖方;国金期货主要为 TF1912合约的交割卖方。而每个合约的买方均有所不同,TS1912和 T1912合约买方的交割量均不足 100手。整体上,买方以平安期货、天风期货和宝城期货为主,且这三家均为 TF1912合约的买方。

各可交割券的 IRR 水平始终是我们判断后续交割情况的主要标准,截止目前,2003合约的 IRR 水平虽然有所下降,但仍处于适中水平,不高也不低,这同样会使得在 2003合约上进行期现策略的投资者较少。若后续国债期货各可交割券的 IRR 水平还是在适中区域运行,并不会处于偏高(4-5%以上)或偏低(-7或-8%以下)位置,那么 2003合约的交割量可能还是像 TS1912和 T1912一样处于偏低水平。