核心结论“漂亮 50”行情期间,市场给予了成长性一般,但盈利稳定性强的龙头公司很高的估值溢价。第一次石油危机后,美国经济在 1974年出现了一次短暂的经济衰退,这使得“漂亮 50”抱团结束。事后来看,“漂亮 50”公司的业绩在 1975年以后很快恢复,很多公司的业绩表现确实如之前市场所希望的那样有很好的稳定性,但是估值却再也回不去了。一次短期经济波动结束了龙头公司盈利稳定性的高估值溢价,高估值扛不住盈利的短期波动。更有意思的是,“漂亮 50”之后,美股风格大逆转,走出了历史上时间最长幅度最大的一波“小票行情”。回顾过往,无论是“漂亮 50”还是“互联网泡沫”,历史的经验教训就是,任何资产都不会有什么“理应给予高估值”。
美股“漂亮 50”行情特征回顾美股“漂亮 50”行情崛起的宏观经济背景特征主要有三个,一是长期增长中枢下降、二是短期经济见底回升、三是通货膨胀同比回落,这意味着在这段时期内,美国经济整体的稳定性较好,因为短期经济增速回升,所以经济有韧性,因为通货膨胀增速回落,所以名义经济增速并不是太高。
我们发现“漂亮 50”名单中的股票有两个特征,一是所在行业的产业集中度出现了明显上升,二是公司的盈利能力很强,ROE 水平显著高于同行公司。
因此我们认为,“漂亮 50”是一个在
(1)行业产业集中度提高过程中,
(2)优质龙头企业(高 ROE)价值重估的逻辑故事。本质上,是在当时的经济经济环境中,市场给予了这批龙头公司以业绩稳定性溢价。
“漂亮 50”最终是如何结束的“漂亮 50”行情最终因为什么原因而终结?从历史数据来看,“漂亮 50”估值高是一方面,但可能并不是直接原因,估值高了还可以再高,直接原因在于宏观经济向下拐点的出现,使得龙头公司的盈利出现了一波短期的波动。
除了前述总量上的描述以外,本文列举几个具体公司的案例,观察一下在“漂亮 50”行情前后,这些龙头公司的估值和业绩变化,以便于更加形象具体地理解当时发生的事情。这几个公司分别是必需消费板块的可口可乐、医疗保健板块的默克公司和信息科技板块的 IBM 公司。
后“漂亮 50”时代美股风格大逆转很多时候、很多事情,事前看看言辞凿凿非常有理,事后想想也很天真,美国股市“漂亮 50”行情后的大逆转就是一个这样的故事。“漂亮 50”之后,美股走出了历史上时间最长幅度最大的一波“小票行情”。
美国的“漂亮 50”行情大致在 1973年结束,之后 1974年美国经济衰退美股大跌,股市从 1975年开始回升,此时市场风格发生了巨大改变,从此前的“漂亮 50”的大票行情一下子切换到了成长股的“小票行情”,而且这波“小票行情”持续时间非常长,一直持续到 1983年。
风险提示经济增速超预期下行、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来
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