行业:2019Q3收入、利润增速相对稳健,增速环比前期有所回落。其中:1)收入端增速仍然稳健,但2019Q3增速环比有所回落。2019Q1-Q3行业收入同比增长4.6%,分季度来看,2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度收入增速分别为6.1%、4.7%、3.1%,继2018H2行业有所承压后,增速仍然稳健,但2019Q3环比略有回落。2)2019Q3单季度毛利率同比维持,盈利能力稳健。2019Q1-Q3行业毛利率同比上升0.2pct至14.4%,综合前期,整体呈上升趋势;分季度来看,2018Q4、2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度毛利率分别为14.9%、15.3%、14.1%、13.9%,单三季度毛利率同比基本维持。3)费用率端:2019Q3费用率管控良好。行业合计销售费用率为7.3%,同比+0.3pct,合计管理费用率为2.8%,同比+0.1pct;剔除永辉后趋势不变。整体来看,2019Q3行业扣非净利率仍然维持原有水平,2019Q1、2019Q2、2019Q3扣非归母净利率分别为2.2%、1.4%、1.3%(2018Q3、2018Q4扣非归母净利率分别为1.3%、-0.2%),但随收入增速变化,单季度利润增速有所回落,2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度扣非归母净利润增速3.2%、12.3%、-1.5%。
超市板块:营收增速环比继续提升,毛利率趋势上行,稳健且边际向好。2019Q1-Q3超市行业实现营收1298亿元,同比增长11.2%;分季度看2019Q1、2019Q2、2019Q3同比增速分别为9.4%、11.2%、13.0%,增速环比继续提升;受益CPI上行、增值税及企业内生影响,板块同店稳中有升。毛利率端,2019Q3行业毛利率22.70%(同比+0.17pct),继续趋势上行;单三季度毛利率同比+0.5pct,相较2019Q2(毛利率同比-0.4pct)有所回升。费用端整体管控良好,前三季度销售费用率同比持平、管理费用率同比下降0.6pct。利润端,2019Q1-Q3超市行业扣非净利率略有上升,扣非归母净利润增速同比上升18pct至24%,且单三季度改善更为明显。细分龙头来看:1)永辉超市2019Q1-Q3营收635.43亿元/+20.59%,扣非归母净利12.69亿元/+45.81%,展店同比提速,同店稳健,收入保持快速增长;2)家家悦2019Q1-Q3实现营收112.65亿元/+17.89%,扣非归母净利润3.34亿元/+16.40%,业绩稳健,营收增长环比提速,省内外展店稳步推进,大店比例提升,同店优于同行。3)红旗连锁2019Q1-Q3实现营收营业收入58.88亿元,同比增长约7.8%;实现扣非归母净利润3.94亿元,同比增长53.7%;预计单三季度主业扣非归母净利润增速约25%,业绩超预期。
化妆品:2019Q3营收稳步增长,国货崛起龙头受益。2019Q1-Q3化妆品上市公司共实现营收113亿元,同比增长9.3%;其中2019Q1、2019Q2、2019Q3分别为9.4%、9.2%、8.9%,营收稳步增长。与黄金珠宝板块类似,由于化妆品板块公司较少,且权重有所不同,我们直接对龙头公司层面进行盈利能力分析,其中:1)珀莱雅公司营销玩法全面升级、推动线上销售持续高增;2019Q1-3实现营收20.80亿元/+33.35%,归母扣非净利2.38亿元/+41.50%,单三季度实现收入7.52亿元/+45.15%;2)丸美股份Q3线上销售增速显著提升,并在百货渠道大力推动高端新品MARUBI TOKYO,最终Q3单季收入增长实现环比提速(+21.3%),盈利能力显著提升,业绩超预期;3)上海家化2019Q1-Q3实现营收57.35亿元/+5.81%;归母净利5.40亿元/+19.09%,归母扣非净利3.80亿元/+2.00%;经营管理效率稳步提升,期间费用率-0.2pct至56.2%。
百货:2019Q3整体仍旧承压。百货行业前三季度实现营收1448亿元,同比下降0.6%,增速同比下滑2.6pct;分季度来看,2019Q1、2019Q2、2019Q3营收增速分别为-1.8%、1.0%、-0.7%,单三季度增速环比有所回落,收入端整体仍旧承压。毛利率、费用率均有所提升,2019Q3行业毛利率+0.3pct至22.2%,销售费用率+0.2pct至9.8%,管理费用率6.0%,同比近乎持平,扣非归母净利率同3.2%,同比近乎持平,盈利能力较为稳定,扣非归母净利率2.3%。细分龙头来看:1)天虹股份:2019Q1-Q3实现营收140.75亿元/+1.75%,归母净利润6.52亿元/-3.15%,扣非归母净利润5.61亿元/ -4.86%;2)王府井:2019Q1-Q3实现营收194.01亿元/+1.06%,归母净利润8.47亿元/-14.33%,扣非归母净利润7.48亿元/-21.18%。二者业绩增速均低于市场预期。
黄金珠宝:收入增速整体回升,龙头有所分化。2019Q3,包含金价影响,黄金珠宝需求端逐渐回升:从上市公司数据来看,2019Q1、2019Q2、2019Q3营收增速约6.7%、14.2%、20.4%,增速持续上升。由于黄金珠宝板块四家公司中,老凤祥体量明显偏大,可能对行业盈利能力统计产生一定影响,故而我们分别看龙头业绩情况,细分龙头业绩分化明显:1)周大生外延增长性依旧强劲:2019Q1-Q3实现营收38.1亿元/+7.4%,扣非归母净利润6.9亿元/+21.8%,单三季度净开店188家,外延成长性依旧强劲;2)老凤祥增速优于行业水平:2019Q1-Q3实现营收421.3亿元/+15.4%,扣非归母净利润11.3亿元/+18.1%;2)莱绅通灵收入、盈利下滑严重,2019Q1-Q3营业总收入仅为10.2亿元/-22.9%,扣非归母净利润仅为1.1亿元/-39.1%;且经营管理效率不佳,销售期间费用率同比增长6.2pct至40.8%。
爱婴室Q3业绩超预期高增,盈利能力持续优化、展店持续提速。2019Q1-Q3,爱婴室实现营收17.41亿元/+14.52%,Q3单季营收5.62亿元/+11.68%,排除批发业务下滑幅度较大导致的单季度收入影响,依然稳健。其中:1)2019前三季度开店提速,净开25家,上海净开10家、浙江净开7家、江苏净开4家、福建净开3家,重庆净开1家。2)毛利率持续大幅优化,奶粉类毛利率提升幅度亮眼,2019Q1-Q3毛利率提升2.22pct至29.55%,其中奶粉类毛利率大幅提升3.59pct,Q3单季毛利率大幅提升3.83pct至30.97%。3)加速展店导致销售费用率合理提升。最终利润端,前三季度实现归母扣非净利7327万元/+33.75%,2019Q3单季实现归母扣非净利2238万元/+56.62%,单季业绩超预期高增。
投资建议:2019年9月社零增速7.8%,增速+0.3pct;排除汽车因素后增速为9.0%,增速-0.3pct,增速保持稳定。年初至今,单月数据来看社零有所波动;向后看,排除去年下半年基数影响,消费能否实质性改善仍有待观望。在此背景下,一方面推荐增速稳健、整合加速、且受益于CPI的必需消费龙头永辉超市、家家悦、红旗连锁等;继续推荐行业维持高景气度的国产化妆品龙头珀莱雅、丸美股份、上海家化等;继续重点推荐稀缺母婴零售商爱婴室,明年估值仍处于低位,有望开启估值切换行情;并提示关注低估值板块苏宁易购、天虹股份等标的投资机会;以及受益黄金价格提升预期带动下的珠宝板块,老凤祥、周大生和豫园股份。
市场回顾:本周(2019.10.28-2019.11.1),商贸零售板块(申万)上涨0.10%,在申万28个行业中位列12位,上证综指上涨0.11%,超额收益-0.01%。分子行业来看,珠宝首饰、多业态零售、超市、百货、专业连锁各-4.08%、-0.18%、+3.33%、-1.86%、+1.11%。步步高(+13.63%)、丸美股份(+11.46%)、怡亚通(+11.11%)涨幅居前;跌幅前三名分别为:周大生(-11.91%)、深赛格(-10.73%)、拉芳家化(-9.36%)。
风险提示:消费需求整体疲软;行业竞争加剧;龙头展店不及预期;营销、创新、展店投入明显增大;商品结构调整失效;CPI大幅下行风险。
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