通化东宝:海阔凭“胰”跃,领跑糖尿病大市场

糖尿病潜力巨大, 诊疗市场仍有 2倍空间。 中国糖尿病患病人群超过 1亿人,而诊出率仅有约 1/3,未来仍有 2倍增量空间。同时中国糖尿病人平均支出水平仅为美国的 1/11,甚至不及巴西和墨西哥等发展中国家, 成长空间巨大。

胰岛素是糖尿病黄金赛道,基层市场是最大的增量空间。 我们测算目前胰岛素使用者约有 1500万人,预计 5年后有望达到约 2500万人,增量最大的是基层市场,如二级医院和社区卫生服务中心,分别增加 241/140万人。 品牌粘性和价格优势有利于保护东宝既有的基层二代胰岛素市场,而分级诊疗、胰岛素用药前移则为东宝带来增量空间。

公司的核心竞争力是“渠道+产能”。 1) 胰岛素放量取决于医生的临床决策,公司经过 10多年的基层市场积淀,拥有强大的基层学术网络实现高效推广, 2015年以来销售人均产出接近 4万支/年; 2) 胰岛素的规模化生产难度大,公司是全球少数能实现胰岛素原料吨级生产的企业,后来者进入壁垒高。

公司中长期的驱动力是“降糖药全产品线扩张+糖尿病大平台”。 公司在糖尿病的各种药物均有布局,进度最快的甘精胰岛素即将获批,后续其他三代胰岛素也在有序推进中,引进的 Adocia 第四代胰岛素产品将在未来提供更高临床价值的差异化新增长点。随着未来“慢病管理+血糖监测+药物治疗”三位一体的糖尿病大平台逐渐成形,公司将从胰岛素生产商升级为糖尿病整体解决方案提供者。

盈利预测、估值与评级: 公司胰岛素基层市场龙头地位稳固, 二代胰岛素仍能稳健增长,三代即将上市接力发展,并积极引进重磅胰岛素升级产品,糖尿病治疗药物管线持续丰富。公司远期有望成为“慢病管理+血糖监测+药物治疗”三位一体的糖尿病管理大平台企业。维持预测 2019-2021年 EPS 为 0.48/0.57/0.69元,同比增长 15/19/22%,现价对应 19~21年PE 为 36/30/24倍,维持“增持”评级。

风险提示: 胰岛素厂家增多竞争加剧的风险;新产品研发、申报进度不达预期的风险;口服胰岛素研发成功对注射剂形成竞争的风险。