天味食品：前九月表现符合预期，蓄力四季度旺季销售

10月 28日天味食品披露 2019年三季度业绩,前 9个月实现收入 10.8亿元,同比增长 24%,占我们全年营收预测的 59%( vs. 2015-18年前三季度营收占全年比重 59%),实现归母净利润 1.95亿元,同比增长 20%,整体来看前三季度表现符合我们预期。

按产品拆分,川菜调料表现亮眼,前三季度实现收入 5.1亿元,同比增长41%。火锅调味料产品前三季度销售规模 4.9亿,同比增长 13%。两大主要品类前三季度合计销售收入同比增长 26%,其他产品前三季度合计收入同比增长 7%。

渠道拓展方面,截至三季度末,较年初净新增经销商 245家,其中三季度净增加 172家,渠道拓展环比加快。按区域划分,华东、华中地区经销商增长快速,较年初分别净新增 98家、 53家,相应的华东、华中地区销售收入占比环比上升 1pts,区域分布不断优化。

单季度来看,三季度营收同比增长 15%,净利润同比增长 2%,主要受产品结构调整毛利下降(同比下降 4.3pts)以及销售费用率上升(同比增加3.6pts)影响。考虑到三季度为火锅产品销售淡季,结合三季度经销商拓展加速,且预收款项项较二季度末环比增加 26%, 我们认为经销商为四季度旺季来临积极备货,新增经销商有望在四季度贡献收入。

估值与投资建议 根据前三季度实际费用率情况以及公司对营销费用投放的指引,我们小幅下调了 19-21年费用率假设,得到 19-21EPS 分别为 0.79元/0.98元/1.22元,上调幅度分别为 4%/4%/4%。我们采用 DCF 方法,采用了 9.7%的WACC(行业平均经调整 beta=1.1)和 1%的永续增长率假设,最终得出天味的目标价为每股 61.3元, 对应 19-21年 PE 倍数分别为 77x/63X/50X, 维持“增持”评级。

结合前三季度表现,我们看好短期内公司受益于大单品战略的进一步渗透和渠道的扩张,同时我们认为市场对发展空间足的消费品公司的偏好给与其一定估值溢价。

风险提示1) 渠道扩张不及预期; 2)新品推广不及预期; 3)行业竞争加剧; 4)原材料等成本快速上升; 5)食品安全问题; 6)募投项目建设进度不及预期。