通威股份：硅料、电池片盈利底部，未来业绩可期

推荐逻辑: 光伏行业逐步走向平价, ] 公司作为硅料及电池片龙头,将充分受益于行业由周期转向成长; 2020年公司继续扩产,预计硅料 3~6万吨,电池片0GW,进一步提升行业集中度; 目前硅料及电池片均处于盈利底部,向上修复弹性大。

快速扩产,打造硅料+电池片双龙头: 公司自 16年深入布局光伏产业后,营收与净利润一直处于稳健增长的态势,形成了“光伏” +“农业” 的双主业发展格局。公司近几年一直处于高速扩张期,大幅扩产硅料及电池片产能, 2018年全年资本开支为 71.2亿元,较 2016年增长了 773.6%,产能的快速投放奠定了公司逐步成为硅料+电池片双环节龙头的基础。

平价打开成长属性: 光伏行业过去由于补贴的存在,存在“现金流差”及“周期波动性大”的两大特点,这是制约光伏行业成长及估值的两座大山。 2019年引入竞价机制后, 一/二/三类资源地区平均竞价电价较 2018年标杆电价分别同比下降 0.22元/kwh、 0.28元/kwh、 0.29元/kwh,平均的补贴占比已分别降至0.2%、 10.2%、 16.3%。同时, 2019年还是国内“光伏平价”元年,共上报4.79GW 平价光伏项目。 平价时代到来,将有效改善这两大因素。

硅料、电池片均处于底部区间,向上修复弹性大: 硅料价格自 2017年年底一路下跌,已由高点暴跌 50%至 6.5~7.4万元/吨左右水平, 2017年以前扩产的“旧产能”基本均处于亏损;当前, 电池片龙头企业毛利率 10%左右,大部分企业处于亏损状态。作为一个折旧占比较低的制造产品,全行业亏损的状态较难持续,叠加四季度需求逐步回暖,目前价格已步入修复阶段,盈利将逐步回升。

硅料、电池片产能快速扩张,规模优势明显: 公司硅料目前已形成 8万吨产能,电池片已形成 20GW 产能,分别位列全球第二、第一的产能地位。 2020年公司将继续扩产,预计硅料 3~6万吨,电池片 10GW,进一步提升行业集中度,巩固公司在硅料及太阳能电池环节的规模优势。硅料、电池片新产能的逐步释放将大幅拉低 2020年的平均生产成本,助力公司业绩增长。

盈利预测与投资建议: 预计公司 2019~2021年 EPS 分别为 0.72、 0.90、 1.17元,对应 PE 分别为 16X、 13X 和 10X,低于光伏板块平均估值水平,给予 2020年 18X 估值,对应目标价 16.2元, 维持“买入”评级。

风险提示: 海外光伏市场或不及预期风险、 电池片扩产或不及预期的风险等。