瑞声科技：短期受益大客户出货提振，中长期有赖安卓高端产品放量

3Q19业绩环比改善,营收及利润率环比上升

3Q19公司实现营收50.1亿元人民币,同比上升2.9%,环比上升31.3%。毛利率同比下降8.5个百分点至29.6%,分析由于供应链价格及份额竞争压力仍存、低毛利率的精密结构件业务占比扩大所致;环比上升4.6个百分点,季度环比改善趋势显现。受毛利率下降影响,净利率同比下降6.1个百分点至13.9%,对应净利润7.0亿元人民币,同比下降29%。

声学业务环比改善,后续表现有赖于安卓迭代需求释放

3Q19声学营收同比下降8.5%、环比上升29%,收入占比45%,毛利率同比下降5.3个百分点至33.3%、环比上升6.1个百分点,由于出货、ASP压力持续致同比下降,Q3大客户新机拉货、安卓声学SLS如期渗透驱动环比改善。大客户声学升级周期放缓,声学整体表现有赖于安卓市场迭代需求释放,SLS渗透率提升、高端版SLS为更多旗舰机采用将驱动4Q19毛利率继续改善。

马达业务短期受益大客户出货提振,结构件业务待5G上量驱动增长

3Q19电磁传动及精密结构件营收同比上升9.8%、环比上升36.8%;毛利率同比下降8.5个百分点至29.6%、环比上升2.6个百分点。大客户手机出货超预期提振其马达出货表现,然ASP下滑压力持续,后续安卓高端马达渗透有助马达业务继续成长。结构件出货量增长强劲,然价格及毛利率承压;20年5G手机上量有助其产能利用率上升、价值量提高,驱动结构件业务继续增长。

塑料镜头规模效益开始凸显,WLG上量趋势仍待观察

3Q19光学业务营收同比上升80%。塑胶镜头在主流安卓客户渗透率上升、产品结构优化驱动量价齐升,后续规模效益释放有助实现更高利润率;WLG规划20年量产,实际上量情况有待观察。3Q19MEMS业务营收同比上升8%,微机电系统晶片和数字化ASIC晶片自制比例提升驱动其毛利率上升。

估值与评级

鉴于大客户声学、马达业务压力持续,下调19/20年EPS预测分别2%/6%至2.08/2.57元人民币;后续安卓市场声学、马达高端产品放量,光学业务扩张、盈利改善有望驱动其中长期发展前景更加明朗,上调21年EPS预测1%至3.21元人民币。基于DCF估值法,上调目标价至52元港币,对应20/21年20x/16xPE,维持“中性”评级。

风险提示:声学升级迟缓;马达市场份额下降;金属机壳行业竞争加剧;光学进展不及预期。