金牌厨柜：大宗业务继续高增，现金流改善明显

零售端压力依旧,大宗贡献主要增量。公司前三季度营收增速分别为6.18%/33.14%/23.53%,单三季度增速环比降速,仍保持较快增速。当前受家居市场景气度下降以及精装房占比提升影响,我们预计公司橱柜在零售端增长压力较大,前三季度营收增长主要源自大宗业务。在大宗业务快速放量的背景下,公司前三季度经营性活动现金流净额达2.33亿元,较上半年大幅增长94.80%,现金流大幅好转,主要源自公司大宗业务的开展方式:1.公司直营大宗优先选择与大型房企合作,截止今年上半年,公司已与全国房地产100强企业中的38家签订了战略合作伙伴协议,大型房企还款能力较强,有助于公司资金回流;2.公司代理大宗通过工程代理商进行服务,因此资金压力较小。

收入结构改变,毛利率承压;降本增效,费用率下降明显。公司前三季度毛利率为35.07%,同比下滑3.75pct,前三季度毛利率分别为34.64%、36.14%、34.37%,单三季度毛利率环比略有下降,我们认为这主要是因为大宗业务快速放量,营收占比提升,对毛利率产生影响。公司前三季度期间费用率26.83%,同比减少3.21pct,其中销售/管理/财务费用率分别为17.18%/9.78%/-0.14%,同比变动分别为-3.27/-0.17/+0.22pct,行业下行阶段,公司减少费用投入,费用率下降明显。综合来看,公司前三季度净利润率为9.50%,同比下降1.05pct。

盈利预测与估值:预计19-21年公司EPS分别为3.44、3.91、4.30元,对应PE分别为17X、15X、14X。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:原材料价格大幅上涨,大宗业务拓展不及预期。