海天味业:核心品类增速稳健,费用严控抬升净利率

业绩总结:公司发布2019年第三季度报告,前三季度实现收入148.2亿元(+17%),归母净利润38.4亿元(+22%),扣非净利润36.4亿元(+24%);其中19Q3实现收入46.7亿元(+16%),归母净利润12.7亿元(+22%),扣非净利润12亿元(+20%)。

核心品类增速稳健,渠道扩张持续推进。1)分产品来看,酱油、蚝油、酱分别实现营业收入86.8亿元(+14%)、25.5亿元(+20%)、17.7亿(+9%),酱油品类依旧维持稳定增长,蚝油维持高级景气度,酱类在市场整顿之下进一步改善;2)分渠道来看,线下渠道实现营业收入94.8亿元(+14%),线上渠道实现营业收入2.1亿元(+44%),线下占比略有提升;3)分区域来看,公司持续推进渠道扩张,西部、中部地区基数较小,增速保持领先,分别实现营收28.5亿元(20%)/16.2亿元(26%),东部、南部、北部为公司优势区域,保持双位数增长;4)经销商方面,截止19Q3公司有经销商5640家,相比19Q2净增加271家,主要集中在北部、西部、中部地区,加快开发弱势区域。

成本及产品结构压缩毛利率,费用严控抬升净利率。1、19Q3毛利率43.8%,同比降低1.33pp,主要原因:1)原材料成本上涨;2)蚝油品类毛利率低,增长更快整体占比提升;3)扩产和技改项目折旧影响。2、费用方面,19Q3销售费用率12.9%,同比下降2.81pp,主要原因是促销费用等下降所致;管理费用率(含研发)5.3%,同比下降0.66pp,经营效率不断提升;财务费用率为-1.77%,主要受益于存款利息的增加。整体三费率16.4%,同比降低4.13pp,整体净利率仍为23.3%,同比上升1.14pp。

龙头地位稳固,发展路径清晰。公司在酱油、蚝油、调味酱三大核心品类基础上,推进品类多元化战略,牢牢把握餐饮渠道,占据我国餐饮渠道约21%市场份额,远高于行业其他公司,在家庭渠道方面,海天市占率占据约16%市场份额,仍遥遥领先竞争对手。长期来看,强大的全国化渠道网络和卓越的品牌力,可以为新兴品类提供良好支撑,较快打开市场空间,实现迅速起量。短期来看,公司平均每两年提价一次,上次提价为2017年初,预计短期公司有望进行提价,增厚利润空间。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为198亿元、229亿元、265亿元,归母净利润分别为52.6亿元、63亿元、74.1亿元,三年复合增速19.3%,EPS分别为1.95元、2.33元、2.74元,对应动态PE分别为57倍、47倍、40倍,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动,食品安全风险。