兆易创新:周期反转,拐点已至

业绩总结:公司19Q3单季度营收10.0亿,同比增长63.0%,环比增长34.3%;实现归母净利润2.6亿,同比增长98.2%,环比增长77.4%。2019年前三季度实现营收22.0亿,同比增长28.0%;实现归母净利润4.5亿,同比增长22.4%。

产品结构优化带来毛利率稳步提升。公司19Q3单季度毛利率为40.6%,同比提升1.2pp,环比提升3.1pp。公司Q3毛利率大幅改善主要来自于自身产品结构的优化,NOR涨价效应尚未开始。我们认为未来公司毛利率依然存在较大的弹性。一方面由于公司55nmNOR将从Q4开始陆续量产,55nm相较65nm在成本方面有较大改善。另一方面,公司256Mb以上的高容量NOR未来将陆续放量,应用场景将外拓至通信、汽车等新兴市场,产品结构得到进一步优化。

需求侧有望驱动NOR进入新一轮上升周期。1、17年NOR的上行周期由供给侧驱动。2017年由于美光逐步退出低端NOR市场,导致短期的产能短缺,带来NOR价格的上涨。2、需求侧改善有望开启下一轮上行周期。以TWS耳机为主的可穿戴设备放量带来NORFlash的量价齐升。同时5G基站建设对大容量NOR有强烈需求,因此我们认为大容量NOR将首先开启新一轮上行周期。3、全球NORFlash巨头旺宏业绩表现大幅好转。旺宏自19年以来,营收逐月增加,9月份营收创单月历史记录。同时公司毛利率也从底部25%开始反转。

加速切入千亿美金DRAM赛道。DRAM市场预计到2020年接近千亿市场规模,同时96%市场被三星、SK海力士、美光3家寡头垄断。兆易创新于2017年与兆易与合肥产投开展长鑫存储12英寸DRAM研发项目,2019年10月公司又拟定增募资43亿用于DRAM芯片自主研发。合肥长鑫目前已经正式投产,预计20年上半年将开始销售,我们认为兆易与长鑫的合作以及自主研发DRAM项目不仅极大地扩展兆易业绩空间,同时对DRAM国产化替代具有重大意义。

盈利预测与投资建议。由于下游可穿戴设备需求旺盛叠加公司产品结构的持续优化,我们上修公司2019-2021年归母净利润至6.8、10.4和12.8亿元,EPS分别为2.10、3.23和3.99元,对应当前股价PE分别为75倍、49倍和40倍。参考行业平均估值水平,给予兆易创新2020年60倍PE估值,对应目标价为193.8元,给予“买入”评级。

风险提示:产能扩产不及预期的风险;思立微承诺业绩不及预期的风险。