韦尔股份:收购豪威布局CIS好赛道,协同铸就国内一流半导体设计企业

投资逻辑

CIS是摄像头模组的核心器件且价值量占比最高。CIS是摄像头模组的核心器件,是影响摄像头模组拍照效果的核心部件,根据TrendForce的统计,摄像头模组各个环节价值量占比中,CIS芯片占比高达52%,CIS成像效果由像素、CIS尺寸、像素尺寸(Pixel Size)三因素决定,三项要素相互影响,也导致CIS规格选择有所取舍。

CIS行业整体将实现高增长,手机贡献最大,汽车增速最快。2018年CIS整体市场空间约155亿美元,预计到2024年,将增长到240亿美元,年复合增速达7.5%:

手机仍将贡献主要的市场空间的增长。未来三年,预计2019-2021年间,手机需求仍然贡献约85%的CIS需求数量的增长。推动力来自于两方面:①从双摄到三摄到四摄,摄像头数量不断增长,而整体手机平均摄像头用量由2018年的2.6个增加到2021年底接近3.6个;②摄像头不断升级,48M等更高像素产品将成为主流,带动ASP不断提升。

汽车需求增速最高。随着汽车对于图像感知需求不断增加,汽车将是未来三年CIS下游增速最快的领域,2019-2021年复合增速将高达20%。

收购豪威布局光学,协同效应铸就中国优秀IC设计企业。

韦尔(本土市场优势)+豪威(IC设计经验),协同效应凸显。豪威优秀的IC设计能力和经验有助于帮忙韦尔的IC设计团队缩短学习曲线。韦尔的客户资源和分销网络有助于推广豪威的产品。

豪威科技将充分受益CIS行业成长和国产替代。豪威在CIS领域全球第三,汽车市场全球第二,安防市场全球第三,将充分享受行业增长红利。贸易战背景下,国产替代加速,份额有望持续提升。

投资建议

豪威科技9月份利润全部并表(1-8月韦尔仅占32%股权),2019-2021年豪威净利润业绩承诺为5.45/8.45/11.26亿元。考虑追溯调整的“韦尔+豪威+思比科”合并报表,预计公司2019-2021年营收分别为141.7、195.3、222.5亿元;实现净利润7.64、24.47、31.42亿元对应的EPS为0.86、2.83、3.64元。参考可比公司估值,考虑到豪威CIS业务行业成长性和国产替代的机会,给予公司2020年45X估值,对应目标价为128元,给与“买入”评级。

风险:下游需求不及预期风险:收购整合不及预期风险:竞争加剧的风险:技术迭代风险