中债登、上清所12月债券托管数据点评:政金债隐含税率上升源自大行抛售

同业存单融资受限,ABS成为市场新宠。2017年12月末,中债登和上清所的债券托管总额为67.29万亿,较上月份新增0.43万亿,债券托管增长率有所回落,随着金融监管持续发力与年终季节因素影响,债券发行量继续下降,托管增长率达到年内次低点。利率债新增规模环比大幅下降,主要是由于地方政府债发行量缩减。12月信用债到期量多于发行量,净融资转负。同业存单存量托管量8.01万亿,较11月下降1032亿元,受监管影响同业存单需求得到抑制。资产支持证券成为市场新宠,12月托管量增加1530亿,资管新规出台之后ABS可能成为新的融资渠道,在信用债各品种中增长最快。

机构行为分析。全国性商业银行配债不足,农商行持续增加债券配置。2017年,受金融监管和金融去杠杆影响,全国性商业银行债券托管量大幅减少7879.3亿元,债券配置力量明显不足。相反地,城商行和农商行的债券托管量则是稳步上升,2017年分别增加了2572.6亿元和9694.0亿元,这说明城商行和农商行并未在金融监管的影响下主动减少债券配置。可能的原因在于,2017年存款流失严重,大行资产端倾向于发放信贷,从而挤占债券配置空间,而对于农商行来说,由于优质信贷资产缺乏,因此被迫增加债券配置。12月商业银行同业存单持仓量减少749.0亿元,其中全国性商业银行大幅减少1423.6亿元,城商行和农商行分别增持45.6亿元和733.3亿元,全国性商业银行抛售同业存单导致同业存单供需关系恶化,发行利率大幅上升。12月政金债隐含税率快速上升源自商业银行大幅减持政金债。商业银行12月小幅增持信用债28.44亿元,企业债、中期票据分别减持103.8亿元和57.9亿元,短融减持41.2亿元,超短融是信用债中的唯一增持品种,单月增持了231.3亿元,显示商业银行债券配置仍然是短期化的趋势,长端债券品种配置力量仍然不足。

广义基金阶段性增持同业存单,同业存单需求不足仍是趋势。广义基金12月增持2481.26亿元利率债,原因可能在于政金债隐含税率处于较高位置,广义基金看好跨年后流动性改善带来的交易性机会。尽管12月广义基金增持了760.7亿元同业存单,但是受货币基金监管的影响,广义基金对同业存单的托管量增长明显放缓,这对同业存单供需关系可能将形成长期的负面影响。人身险新规影响减弱,保险机构债券持仓量变化不大。证券公司年底大幅增持信用债。随着“债券通”的开放以及人民币的升值,国内债券对境外机构的吸引力持续增加,境外机构连续增持国内债券,成为国内债券的重要配置力量之一。

待购回债券余额增长,债市杠杆率季节性回升。12月质押式回购和买断式回购待购回债券余额分别为56511.15亿元、5492.11亿元,待购回债券余额合计62003.26亿元,较上月再次增长13846.90亿元。而债券托管量则增长至509582亿元,显示债券市场杠杆率本月有所回升。根据我们的测算,12月债券市场杠杆率为113.85%,较11月增长3.30个百分点,从我们测算的杠杆率来看,年尾杠杆率都会出现较大上升,跨年后会有所回落。

风险提示通胀高于预期;监管超预期。