2017年货币政策特征与2018年变局预期:着力于消除流动性的结构性失衡

2017年的流动性调控政策:既具有总量性特征,也具有结构性特征

结合2017年的全年实践来看,主要有三大亮点:

1、中性一词的“首次”引入代表了总量性的收缩方向(区别于前期的中性偏松);

2、货币供应方式的新变化大致是指在缺乏外汇占款以及排除了准备金的提供模式后,我们的基础货币供应多采用定向类的MLF等“粉”类工具;

3、在监管支柱未搭建完善前,货币当局还需要防风险。

上述三点相结合,导致了2017年货币政策既需要考虑总量性变化,也需要考虑结构性调整。

总量性特征以2017年6月份为节点发生过微调

总量性的变化更多是和经济基本面相关联,结构性的特征则更多和防风险目标相关联。而且合理推测货币当局认为产生风险的主体更多的可能产生在中小金融机构身上,因此可能“刻意”的利用MLF等“粉”类工具造成流动性的分层投放,以期待通过流动性的结构性失衡状态来抑制中小金融机构的扩张行为,这也是在监管“篱笆”未扎紧前的权宜之举。 从流动性调控政策的总量性特征来看,以2017年6月份为分界点,确实发生了一些微调,从前期的中性偏紧转移到了切实中性。 考虑到我国的经济名义增长速度最高点也发生在当时,可以认为总量性的货币政策依然是围绕着经济基本面在相机抉择。

结构性特征造成了流动性的结构化失衡

除了总量特征变化外,结构性的流动性调控方式是2017年的一大特征,在缺乏外汇占款这种“普惠性”流动性供给的背景下,中央银行也没有选择准备金这种同样具有“普惠性”特征的工具,而是采用了MLF为代表的“粉”类工具来提供货币流动性,这种定向式的流动性工具自然造成了货币市场的分层,流动性注入大型银行,再分层注入中小机构手中,这种定向式、分层式的模式造成了流动性传导中的剧烈结构性摩擦,形成了总量不紧,局部紧张的矛盾局面,我们也看到了R利率与DR利率的差异波动,非常剧烈。

总体来看,2017年的货币政策、流动性调控模式既有总量特征,也具有结构性特征,总量特征以6月份为节点发生过微调,从中性偏紧切换到了切实中性,而结构性的特征依然没有消失,流动性的结构性摩擦失衡依然存在着。

2018年展望:伴随监管政策落地,货币政策有望回归总量特征,消除结构化失衡状态

在双支柱的金融调控体系下,货币政策将更多的回归本源,关注宏观经济基本面的变化,以监管为代表的宏观审慎政策则关注风险防范。如果说2017年是监管补短板,货币政策独立支撑,则2018年则双支柱建立完善,货币政策将需要消除当前较为剧烈的流动性结构失衡状态。