通威股份三季报点评：电池盈利底部，硅料爬坡尾声

业绩增长7%,符合预期:公司发布2019Q3报告,报告期内公司实现营业收入280.25亿元,同比增长31.04%;实现归属母公司净利润22.43亿元,同比增长35.14%。对应EPS为0.58元。其中2019Q3,实现营业收入119.01亿元,同比增长33.32%,环比增长19.54%;实现归属母公司净利润7.92亿元,同比增长7.01%,环比下降17.47%。2019Q3对应EPS为0.2元。

光伏板块盈利低位,农牧板块强力支撑:三季度测算运营数据:1)电池保持满产满销状态,产销量约3.4GW,同比增长了110%左右,其中单晶PERC高效电池2.6GW。Q3单晶PERC电池价格出现了较大幅度的下降,盈利能力被压制。单季电池板块盈利2.07亿元,环比下降了68%,同比下降了26%左右。2)永祥板块,Q3多晶硅产销1.5吨左右,其中乐山老产能、新产能基本处于满产状态。多晶硅价格持续低位,单季多晶硅盈利0.9亿元,环比增长明显,化工盈利1亿元左右。3)光伏发电单季盈利0.8-0.9亿元,环比二季度基本持平。4)农牧板块,盈利3.4亿元左右。

1-3季度电池是盈利主要贡献:1-3季度来看,测算:1)电池板块产销9.1GW,贡献利润11.8亿,是利润主要来源。2)永祥板块,多晶硅产销3.5-4.0万吨,多晶硅利润1.5亿元左右,化工业务利润3.0亿元左右,3)电站运营1.8-2.0亿元;4)农牧板块贡献业绩5.0亿元左右。

硅料产能爬坡接近尾声,高效大尺寸电池稳步推进:截至3季度末,公司乐山老产能已经实现单晶料占比82%;乐山新产能单晶料占比80%;包头新产能50-60%,并将在四季度实现全面达产。成本方面,乐山、包头新产能生产成本已经降至4万元/吨以内,超额实现预定目标。电池片方面,成都四期目前工艺设备安装调试,预计2019年底投产,将兼容166硅片尺寸。眉山一期项目目前土建施工,预计2020年上半年投产,有望成为首个兼容210硅片尺寸的高效单晶PERC产能。同时,公司HIT电池试验线也在稳步建设过程中。

费用率、存货增长:公司2019Q1-3期间费用同比增长45.21%至28.7亿元,期间费用率上升1个百分点至10.24%。主要是财务费用增长了124.92%,财务费用率上升了0.77个百分点。应收票据36.35亿元,较期初增长245.79%,主要是光伏板块经营规模扩大。应收账款较期初增长37.12%,主要是电站运营补贴增加。存货27.44亿元,较期初增长73.03%,主要是原材料储备增加。前三季度经营性现金流21.65亿元,同比增长24.37%。

盈利预测与投资评级:我们预计公司19-21年业绩为:28.05、38.27、51.03亿元,对应EPS为0.72、0.99、1.31元。目标价17.74元,对应20年18倍PE,维持“买入”评级。

风险提示:政策不达预期,竞争加剧等。