中顺洁柔:成本下行利润超预期,经营现金流大幅改善

2019H1收入符合预期,利润高于预期

2019前三季度,公司实现营业收入48.2亿元,同比增长18.1%;归母净利润4.38亿元,同比增长39.96%。公司收入基本符合我们预期,净利润增长超出我们预期。

受益于浆价下行和良好的产品力带来的渠道表现,公司2019Q3单季度实现毛利率41.38%,较上半年提高4.69%。偿还银行借款导致前三季度财务费用2600万元,较2018年减少3000万元,优于我们此前预期。受益于毛利率的提高和费用控制得力,公司2019年前三季度净利率9.08%,较中报提高0.42%。

现金流大幅改善,负债结构优化成效显著

公司前三季度经营性现金流实现净流入10.39亿元,主要是收到的货款增加和支付材料款减少所致。截至2019年9月30日,公司有息负债规模仅为8600万元,较2018年底减少约3.34亿元。有息资产负债率下降到近几年来最低的1.4%。强劲的现金流和低负债,能够保障公司未来的产能扩张和新产品布局。

短期股价调整无碍长期向好逻辑持续演绎

我们认为生活用纸行业普及度提高、产品升级和量价增长的逻辑将长期持续。

看好公司能够持续提升自身产品和渠道竞争力,带动业绩稳定增长。短期市场分歧带来的股价调整,可能会为长期投资者创造合适的机遇。

维持盈利预测和“买入”评级

考虑到公司的财务费用低于我们预期,我们小幅度上调公司的利润预测。预计2019-2021年的收入分别为69.13、83.20和98.76亿元,同比增速分别为21.7%、20.4%和18.7%;净利润分别为5.63、7.57和8.64亿元,同比增速分别为38.3%、34.6%和14.1%。10月23日公司收盘价13.63元对应的2019-2021年预测PE分别为31.1X、23.1X和20.3X。

维持“买入”评级和14.0~14.6元的合理估值区间。

风险提示

公司的产能扩张和产品销售情况不及预期;木浆价格和人民币汇率大幅波动严重影响公司盈利。