重庆啤酒2019年三季报点评:业务进程符合预期

Q3业绩符合预期,退休福利政策调整带来一次性利得:公司2019年前三季度累计营收同比增长3.5%至30.3亿元,单三季度营收11.9亿元,同比增长2.8%。前三季度公司啤酒销量为79.76万千升,同比增长0.5%,其中19Q3销量受不利天气因素影响同比下滑2.1%至31.49万千升。受益于产品结构优化,前三季度毛利率提升0.6pct至41.8%,单季度毛利率为43.4%,较去年同期降0.3pct。公司于期内调整政策,不再为退休人员缴纳大额医保费,形成营业外收入约1.7亿元。前三季度扣非归母净利润同比提升13.8%至4.0亿元,净利润率为13.3%,符合我们的预期。

高端品类增速亮眼,重点区域拓展持续推进:1)19Q3高档/中档/低档产品销售收入分别同比增长15.1%/2.6%/4.8%。公司高端品类展现出强劲增长态势,产品结构提升进一步推动吨价增长。2)19Q3公司重庆/四川/湖南等重点区域销售收入分别同比增长-0.2%/31.5%/-2.5%。其中重庆地区基地市场销售微降,而四川地区的增速提升显示公司的重点城市突破战略持续推进。3)19Q3公司控制销售费用投放,单季度销售费用率同比下降1.4pct,或对期内销售造成一定影响。

新增委托加工协议,计划扩充产能支持业务发展:1)公司下属子公司自19年下半年起为控股股东嘉士伯的全资子公司乌苏啤酒委托生产“红乌苏”等品牌啤酒,预计2020年将带来约3500万净利润;同时,公司获得“乌苏啤酒”等相关商标授权许可,自2020年起可生产和销售该等品牌啤酒,进一步扩充产品组合。2)公司现有拉罐产能约12万千升已接近饱和,计划在四川宜宾新增一条年产能15万千升的拉罐生产线,项目目前仍处在前期筹划,最早于2020年正式启动,未来预计有效支持当地的市场需求。

维持“买入”评级:公司中高档产品组合具备竞争力,扣除19年医保政策调整的一次性影响,我们维持2019-21年公司净利润分别为4.8/5.8/6.3亿元,对应EPS分别为0.99/1.19/1.31元人民币。当前股价对应19年PE、EV/EBITDA分别为41x/29.9x。维持“买入”评级。

风险提示:市场竞争恶化,中高端产品竞争加剧;原材料成本上升;资产注入不达预期。