中环股份：业绩加速增长，技术创新和改革引领新一轮成长

事件:

1、公司近期发布 2019年前三季度业绩预告: 2019年前三季度,公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 6.82亿元-7.12亿元,比上年同期增长 60.20%-67.25%; 2019年第三季度,公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 2.3亿元-2.6亿元,比上年同期增长 82.89%-106.74%。

2、公司公告,公司于 2019年 9月 18日接到控股股东天津中环电子信息集团有限公司的通知,称中环集团拟实施混合所有制改革相关事项,并以 2019年 8月 31日为基准日开展清产核资、审计以及评估等工作。

3、公司于 2019年 9月 16日收到中国证券监督管理委员会出具的《关于核准天津中环半导体股份有限公司非公开发行股票的批复》。

点评:

公司属于光伏后周期品种,技术创新和改革引领新一轮成长。 根据我们对公司光伏硅片有效产能释放节奏的统计,公司利润释放主要在光伏行业上行周期的中后期;目前光伏产业已经逐步步入上行周期的中后期,后续需要全球平价上网的需求来进一步打开产业稳定增长的空间,中环股份属于此阶段较好的投资标的。更关键的是,公司通过技术创新和改革进一步拓展了自身成长的空间:技术创新方面主要体现在通过大硅片提升光伏电站经济性;改革层面体现在国企改革红利持续释放,提升管理积极性和管理效率。

业绩加速增长,后续持续性较强。 从单季度增速来看,公司业绩增加呈现加速态势(增速由 50%左右增长到 90%左右)。

从业绩加速原因看,主要受益于行业向上周期,产业单晶趋势明显,加上自身经营管理的改善;还有重要原因是 2018年三季度是行业低谷,公司业绩基数低。从业绩持续性来看,我们认为,随着公司智能化改造、人员效率提升等一系列经营管理方面的完善,公司盈利能力仍有进一步提升的空间,未来三个季度有望维持较高的增速。

大硅片等技术创新有望引领下一轮成长,从而享受估值溢价。 公司近期推动 M12光伏大硅片发展,有望使得组件终端盈利水平提升将近 8个点,并将推动 N 型薄片化硅片的应用,从而进一步提升光伏电站的发电效率,进而打开光伏平价上网大周期的空间。从我们调研的产业链项目进展来看,目前陆续有项目在招标,设备、材料等环节的匹配都在磨合中,预计今年底或 2020年年初将有比较好的成果落地,未来有望从长期提升公司市场份额和盈利占比,从而提升公司估值。

国企改革红利有望持续释放,从而推动经营管理进一步提升。 从近期公告的动态来看,天津国资委动作的持续性比较强,未来混改有望持续释放红利:最大的红利期待可能在于能够提升核心经营管理层的股权占比,进一步激活机制,从而使得隐藏的盈利能力和创造力进一步释放。

半导体大硅片项目融资即将落地,有望进一步提升其发展预期和估值溢价。 近期,公司已经拿到非公开发行的批文,按照往常的流程,预计未来几个月定增即将落地,这预示着公司半导体大硅片项目推进的基础进一步夯实,成长的确定性增强。公司目前天津 8英寸硅片扩产项目已实现设计产能,通过本次定增,公司未来将形成 105万片/月 8英寸和 15万片/月 12英寸抛光片产能,其中宜兴工厂预计 2019H2实现 1条 8英寸线投产, 2020Q1实现 12英寸项目逐步投产,半导体大硅片项目持续推进,加速进口替代步伐。目前中环领先各股东方已向中环领先增资,在当前行业低谷期,中高端产能释放正当时,将在未来享受半导体行业向上周期。

盈利预测及评级: 我们预计公司 2019-2021年实现营收 180.

11、 243.60和 309.95亿元,同比增长 30.93%、 35.25%和27.24%,归属于母公司股东净利润 11.48、 17.20和 22.34亿元,同比增长 81.61%、 49.72%和 29.94%,摊薄 EPS 分别为 0.41、 0.62和 0.80元,以 10月 10日收盘价计算, 2019-2021年对应 PE 为 32x、 21x 和 16x。公司目前已成长为光伏单晶硅片龙头,技术创新和改革红利将进一步扩大其竞争优势,半导体大尺寸硅片也有望加速实现进口替代,基于此,我们维持对公司“买入”评级。

风险因素: 光伏行业景气度变化风险;光伏大硅片拓展不及预期风险;海外市场需求不及预期风险;市场竞争加剧风险;

大尺寸半导体硅片客户开拓不及预期风险等。