宏观固收周报(9.2~9.8)：降准后资金将继续在金融市场淤积

周五央行宣布将采取全面+定向降准的方式释放 9000亿左右资金。 9月 6日央行发布公告决定于 9月 16日全面下调金融机构存款准备金率 0.5个百分点,释放 8000亿左右资金。在此之外,再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率 1个百分点,于 10月 15日和 11月 15日分两次实施到位,每次下调 0.5个百分点,将合计释放 1000亿左右资金。 本次降准属于年内第 3次降准, 力度超过前两次。

降准后央行公开市场投放将减弱, 9月两笔 MLF 到期或存在某一笔不续作或者缩量续作的可能,但总体流动性依然将保持宽松格局。 另外,央行是否会调低MLF 利率也值得关注。 本次央行降准并未提到置换 MLF。从以往经验来看,降准后央行公开市场投放将减弱,因此 9月 7日(顺延至 9月 9日) 和 17日分别到期的 1765亿与 2650亿元 MLF 存在不续做或者缩量续作的可能。但总体流动性依然将保持宽松。

信贷传导渠道依然不畅,降准难以带来社融明显回升, 资金将继续在金融市场淤积。 政策对实体经济主要融资部门融资管控将抑制实体经济融资需求,因而资金难以有效进入实体经济。可以参照的是, 2018年 7月、 10月的两次定向降准分别释放 7000亿和 7500亿资金,但由于货币政策政策传导不畅,因而未能扭转社融下降的趋势。实体融资改善需要货币政策传导渠道畅通。目前降准后,资金将更多的淤积在银行间市场,流动性堰塞湖将加剧。 降准带来短端利率下行, 长短端利差扩大, 打开长端利率下行空间。 我们依然维持利率债向好格局的判断,短期通胀超预期会带来债市调整压力,但整个利率债配置力量由银行和外资决定,通胀对这块影响有限,因而调整之后是更好买入机会。

近期监管部门下发文件要求地方报送 2020年重大专项债项目资金需求情况,并将提前下发 2020年部分地方债限额。对此,我们认为:一、从规模来看,去年末人大确定可以提前下发不超过当年地方债务新增限额 60%的额度,据此估算,今年能够提前下发的额度在 1.86万亿以内;二、提前下发额度并非意味着地方政府债需要四季度发行,地方债发行更可能在明年 1季度;三、政策要求地方报送 2020年重大专项债项目资金需求情况,但重大项目并非地方债资金用途主体,因而难以放量;五、由于地方债发行难以在今年 4季度大幅放量,因而 4季度地方债发行结构依然总体放缓,因而额度提前下发对资金冲击以及债市冲击都有限。

一周宏观高频数据综述: 生产面边际转弱, 通胀压力上升。 本周发电耗煤同比跌幅止升转跌,生产面保持弱势。地产销售短暂回升,但在政策高压下,依然有下行压力。 上周乘用车日均零售销售量同比增速止跌转升。上周消费品价格环比继续上行,其中猪肉价格高位回升、 蔬菜价格跌幅扩大, 水果价格价格跌幅收窄, 需要关注 8月通胀超预期的可能。生产资料价格跌幅收窄,螺纹钢现货价格回升,工业品依然有通缩压力。新发信托融资规模保持低位。

风险提示: 经济下行超预期。