扬农化工：业绩增长符合预期，有望跻身十亿利润级别梯队，看好未来黄金四年

公司发布 2019年半年报,报告期内公司实现营收 28.94亿元(YoY-6.49%),归母净利润 6.27亿元(YoY+11.46%);其中 Q2单季度实现营收 13.24亿元(YoY-10.84%, QoQ-15.67%),归母净利润 3.00亿元(YoY+3.81%, QoQ-8.26%),净利润增长主要来自于优嘉与优士 5%少数股东权益收回并表,以及公允价值变动收益同比增长,业绩增长基本符合我们预期。此外,上半年三项费用率为 9.54%,同比 18年上升 1.55pct,但二季度三费率仅为 8.05%,较 Q1下降 2.74pct。

优士业绩靓丽,整体受产品销售结构调整影响合理波动。 从经营数据来看, 2019年二季度杀虫剂销量 3741吨,同比微增, Q2均价为 21.23万元/吨,同比提升 0.1万/吨,环比下降 3.53万/吨,我们认为产品结构变化多于价格变化,判断系 Q1为卫药旺季, Q2也发生产品销售结构调整所致。子公司优士上半年净利润录得 3.14亿元, ROE 为 22%,业绩靓丽,主要为农用菊酯涨价贡献。 2019年 Q2除草剂销量 10252吨,同比下降 3061吨,环比微降,均价为 3.19万元/吨,环比、同比分别变化+0.22、 -1.01万元/吨,判断主要是麦草畏销量下滑较多,产品结构发生变化所致。子公司优嘉上半年净利润为 2.44亿元,同比下降 1.12亿元,主要系麦草畏销售下滑影响。

现金回笼以备后期收购与扩张。 2019年上半年经营活动产生的现金流净额为 3.32亿元,同比下降 3.56亿元,延续了一季度的变化,主因系产品销售结构变化导致应收账期发生变化,我们判断后期随麦草畏等产品销量回暖,农药行业景气逐步修复,该指标有望获得修复。投资活动产生的现金流净额为 6.68亿元,同比回流明显,主因系理财资金到期兑付收回,我们认为主要为后期重组资产收购、宝叶股权受让、以及如东三、四期建设准备。 2019H1公司资产负债率 37.10%,维持相对稳定,目前账上货币现金加上理财超过 32亿元,具备极强的投资

潜力。

内生外延打造黄金新周期,管理层任重道远,期待再续辉煌。 公司作为南通模范企业,正在加快三期、四期、制剂等项目的推进。参照二期的建设速度,我们预判最快三期或可于 2020年初投放市场。三期、四期、制剂等项目投放将会筑造扬农内生强劲增长。公司目前定位是国际知名公司,未来要跻身“国际化企业”行列,提升在行业中地位,势必向下游延伸,完成此次重大资产重组意义重大,该资产最快有望在今年三季度实现并表,增厚业绩。将有助于公司向综合型企业转型,提升估值。公司刚完成新一任管理层换届,基本维持原有班子,管理层任重道远,看好扬农未来四年黄金扩张周期。

维持盈利预测,维持“买入”评级。 新创业项目稳步推进,长期成长性具备,暂不考虑中化资产并表,预计 19-21年营业收入为 58.5、 74.7、 87.1亿元,归母净利润为 11.1、 13.0、 14.7亿元,当前股价对应 PE 分别为 15X/13X/11X,维持“买入”评级。

风险提示: 菊酯价格大幅下滑、麦草畏景气恢复较慢、管理层变动风险。