古井贡酒：业绩超预期，结构持续优化

业绩超预期,净利率稳提升

2019H1营收59.88亿(+25.19%),归母净利润12.48亿(+39.88%);19Q2营收23.2亿(+4.34%),营收不及预期,归母净利润4.65亿(+49.33%),业绩超预期,主因公司二季度主动控货去库存,库存到历史最低水平。预计19H1完成回款任务60%,其中19Q2回款比例10%。19H1毛利率76.72%(-1.48pcts),其中19Q2毛利率74.35%(-2.09pcts),主因人工成本上升等所致。19H1净利率21.29%(+2.15pcts),其中19Q2净利率20.67%(+6.12pcts),主因规模效应下税金及附加下降1.7pcts、销售费用率下降7pcts、管理费用率0.4pcts等所致。19H1经营性现金流10.42亿(+55.73%),主因销售商品、提供劳务收到现金53.52亿(+28.39%)所致。

结构持续优化,无忧百亿目标

从产品来看,白酒19H1营收58.77亿(+24.85%),毛利率77.46%(-1.07pcts),主因原材料成本上升所致;酒店营收0.4亿(-4.00%)。具体来看,公司子公司黄鹤楼19H1营收4.58亿(+6.5%),净利润0.57亿(+14.5%);我们预计19H1古8以上增速50%左右。从区域来看,国内营收59.81亿(+25.21%),毛利率为76.74%。渠道调研显示,公司产品结构持续优化,古8以上占比进一步提升,我们预计未来8年以上产品占比有望达60%,献礼和5年占比下降至40%;我们预计19H1省外增速超省内,19年省内增速目标20%左右、省外增速目标30%左右。2018年古井集团已完成百亿目标,料19年公司完成百亿目标无虞。

产品矩阵成型,持续受益消费升级

当前公司产品形成“1422”的产品矩阵:“1”是超高端古26,“4”代表次高端古7、古8、古16、古20,第一个“2”代表中高端献礼版、古5,第二个“2”代表覆盖60-90元价位的腰部产品V6、V9。目前安徽省内处于消费升级阶段,主流白酒价格带由80-120元价格带向200元以上升级,古8以上产品与口子窖旗下口子10年以上产品是本轮消费升级两家最大的受益者。公司是地产酒中比较优秀的酒企,凭借较强的渠道管理能力,坐稳安徽省内白酒龙头地位;我们认为随着公司产品结构持续优化,内部体制逐步深化,将进一步释放活力。

投资建议

预测2019-2021 年EPS 4.32/5.53/7.05元,对应PE27/21/17,维持“买入”评级。

风险提示

白酒行业需求放缓;白酒行业政策调整;核心产品销售不及预期。