国祯环保:经营业绩稳健增长,轻资产模式红利可期

事件: 2019年上半年公司实现营业收入 16.86亿元,同比增长 6.96%;

归母净利润 1.56亿元,同比增长 12.1%;扣非归母净利润 1.53亿元,同比增长 11.17%;加权平均 ROE 同比提高 0.72pct,至 6.82%。

运营业务收入同比增长 20%, 工程业务收入基本持平。 19H1公司毛利率提高 2.16pct 至 25.89%, 主要系高毛利率的运营服务营收占比提升所致。分板块来看, 1)运营服务实现营收 6.45亿元,同比增长 20.00%,营收占比为 38.29%,毛利率微降 0.67pct 至 37.97%; 2)工程建设业务实现营收 9.63亿元,同比微增 0.98%,营收占比为 57.14%,毛利率同比提升 2.47pct 至 17.04%; 3)设备制造业务实现营收 0.72亿元,同比减少 13.82%,营收占比为 4.26%,毛利率微降 0.33pct 至 32.12%。

19H1新增 4.79亿元投资订单和 18.51亿元工程订单。 19H1公司新增投资类项目 5个,涉及投资金额 4.79亿元,期末未完成投资额 52.76亿元;

新增工程项目 50个,其中 EPC 项目 44个,涉及金额 16.07亿元, EP项目 6个,涉及金额 2.43亿元, 涉及金额合计 18.51亿元,同比增长63.69%,期末工程类在手订单 50.08亿元。

期间费用率基本持平。 19H1公司期间费用(加回研发费用)同比增长16.54%至 2.6亿元,期间费用率上升 1.27pct 至 15.42%。其中,销售、管理(加回研发费用)、财务费用率分别下降 0.26pct、下降 0.18pct、上升 1.71pct 至 2.88%、 5.53%、 7.01%。

实际经营性净现金流同比增长 204%。 19H1公司经营活动现金流净额-7.1亿元,同比减少 277.79%, 不含特许经营权支出后的经营性净现金流为 5.7亿元,增长 204%;投资活动现金流净额-2.06亿元,同比增加37.23%; 筹资活动现金流净额 24.96亿元,同比增加 561.06%。

两大央企战略入股, 开启轻资产运营模式, 现金流扩张红利可期。 三峡和中节能集团在长江大保护计划中的骨干作用毋庸置疑,芜湖模式中作为牵头方主要负责项目投资建设,而公司负责轻资产运营。报告期内,三峡集团、中节能集团两大央企定增战略入股后,加上其子公司合并考虑的持股占比分别为 11.64%和 8.71%,为公司前 4大股东,有利于发挥彼此之间的协同效应。公司目前已中标长江大保护首批试点城市之一的芜湖项目,第二批试点城市也已开启,“轻资产运营”规模有望快速扩张,优质现金流业务占比快速提升。 情景假设 1:公司在长江大保护计划中市占率 10%,预计可新增 725万吨/d 委托运营规模, 是 18年公司委托运营水量的 5.18倍,已投运水量的 1.95倍。情景假设 2:预计安徽长江沿线城市提标改造运营规模可带来 297万吨/d 的受益增量, 是 18年公司委托运营水量的 2.12倍,已投运水量的 79.96%。

盈利预测与投资评级:考虑定增完成后股份摊薄的影响,预计公司 19-21年 EPS 分别为 0.55/0.73/0.91元,对应 PE 为 16/12/10倍,维持“买入”评级。

风险提示: 水厂建设进度不达预期、 工程项目建设进度不达预期、融资改善不达预期