恩捷股份中报点评：业绩高增长，但环比增速放缓

追溯调整后,19H1归母净利润3.89亿,同比增141%,基本符合预期:公司2019年上半年实现营收13.78亿元,同比增长41.44%;归母净利润3.89亿元,同比增长140.98%;扣非净利润3.23亿元,同比增长852.5%。

分季度看,公司二季度实现营收7.22亿元,同比增长32.8%,环比增长9.99%;归母净利润1.77亿元,同比增长117.4%,环比下降16.8%;扣非净利润1.43亿元,同比增长1059.09%,环比下降20.19%。

分业务看,2019上半年上海恩捷实现营收8.33亿,同比增80.0%;净利润4.08亿元,归属上市公司净利润3.68亿,传统业务净利润0.21亿,同比下滑49%。隔膜上半年出货量为3.5亿平,同比增133%。

2Q财务费用大增,总体费用率低:上半年,公司三费合计1.83亿元,费用率为13.3%,同比提升0.21个百分点。其中销售费用0.29亿元,销售费用率2.13%;管理费用(含研发)1.14亿元,其中研发费用0.48亿,研发费用/营收为3.47%;财务费用0.4亿元,同比增加312.71%,其中2季度财务费用0.3亿,环比大增。

其他应付项目增加,经营现金流大幅改善:2019年上半年公司存货为6.18亿,较年初增加31.46%,其中库存商品4.53亿,原材料1.23亿;应收账款13.45亿,较年初增长9.2%;期末公司预收账款0.07亿元,较年初增长-11.46%。期末其他应付项目为4.2亿,较年初增1.5亿,1H经营活动净现金流为1.17亿,同比增长203.88%。1H资本开支10.7亿,期末固定资产31.5亿,较年初持平;在建工程16.2亿,较年初新增6亿;其他非流动资产7.5亿,较年初新增4亿。账面现金为4.97亿,较年初增长58.3%。短期借款19.68亿元,较年初增长111.62%,预计后续公司可转债项目落地后,财务费用有所下降。

拟收购捷力,整合行业;海外销量逐步攀升,国内龙头需求复苏。公司拟20亿收购捷力100%股权,进一步提高份额,且与捷力在消费类隔膜领域形成互补。受龙头减产影响,公司6-7月隔膜出货量下滑,随着8月龙头复苏,公司出货量恢复至正常左右;且海外客户需求逐步攀升。我们预计公司今年公司出货量8.5亿平,其中海外1.4亿平左右。

投资建议:我们预计公司2019-2021年预计归母净利8.08/10.69/12.65亿,同比增长56%/32%/18%,对应PE为33x/25x/21x,给予2020年30倍PE,目标价40元,维持“买入”评级。

风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。