固定收益研究动态点评:LPR改革意在降成本,解决流动性分层定价还需要更多技术细节

2019年8月16日,中国人民银行发布公告,为深化利率市场化改革,提高利率传导效率,推动降低实体经济融资成本,中国人民银行决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制,对此,我们解读如下:

(1)贷款基准利率隐性下限妨碍了金融向实体融资的传导,LPR改革意在降成本,并形成利率市场化长效机制。自1993年中共十四大确立利率市场化改革设想,到2015年10月央行决定对商业银行和农村金融机构不再设置存款利率浮动上限,中国利率市场化基本完成。当前仍存在贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题。部分银行发放贷款时以贷款基准利率的一定倍数(如0.9倍)设定隐性下限,是目前市场利率下行明显但实体经济感受不到成本下降的一个重要原因。2019年2季度金融机构人民币一般贷款加权利率除了票据融资平均利率出现较大下行,其余均未出现明显下降。此外,7月份同业拆借加权平均利率和质押式回购加权平均利率边际上行,显示实体融资的批发利率仍在上升。新的市场报价利率(LPR)形成机制,可以发挥LPR对贷款利率的引导作用,促进贷款利率“两轨合一轨”,提高利率传导效率,从而推动降低实体经济融资成本。

(2)LPR报价机制主要以1年期MLF+加点幅度为主,解决流动性分层还需要更多技术细节。新的LPR报价方式改为按照公开市场操作利率加点形成。央行选择参考的市场利率是MLF,而非SHIBOR。中期借贷便利发放方式为质押方式,并需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。SLF格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。MLF所涉及质押品覆盖面更广。MLF较逆回购或DR007,期限相对较长,与银行贷款利率的久期较为匹配。SHIBOR涉及面主要是信用资质较好的银行,但代表性有限。这方面MLF较其它利率更合理。但MLF+加点幅度的模式并没有很好的解决中国流动性分层的实际。加点幅度的具体内容和执行办法应该及时向社会公布,实现LPR报价方式的科学性和透明性,保证LPR真正意义上的市场化。

(3)降成本问题提上日程。国常会除了LPR改革,主要还强调实体经济融资成本下行。因此预计针对中小银行的定向降准和定向降息,以及针对小微企业的再贷款、再贴现等结构性工具下半年仍将继续。LPR改革短期对债市影响取决于MLF的调整,即货币政策的价格工具是否做调整。

风险提示:美国货币政策超预期;中国银行利率大幅波动。