中顺洁柔:业绩符合预期,产品渠道持续拓展优化

公司披露 2019年半年度报告:报告期内,公司实现营收 31.7%,同比+22.7%;归母净利润 2.7亿元,同比+37.6%;归母扣非净利润 2.7亿元,同比+42.0%。其中, 19Q2实现营收 16.3亿元,同比+19.9%,归母净利润1.5亿元,同比+49.7%;归母扣非净利润 1.5亿元,同比+50.1%。

支撑评级的要点

产品结构持续丰富优化。 报告期内,公司成品业务营收同比增长 22.94%,Q2仍然维持了 20%的增长,其中, Face、 Lotion、自然木等高毛利产品占比提升至 65%以上,营收增速领跑公司整体水平,预计超 30%。另外,今年 6月公司推出“朵蕾蜜”卫生巾,并邀请金马影后马思纯代言,正式进军个护业务。预计下半年随着渠道铺设与营销开展,逐渐将成公司新营收增长点。

渠道全方位拓展驱动营收增长。 1)电商与商销渠道领跑营收增长, 19H1基本维持 19Q1高增速,全年电商营收占比有望接近 30%; 2)经销渠道加速扩张,目前已覆盖全国县市区超 62%,未来计划每年新覆盖约 500个县市区, 2021年完成全国渠道建设; 3)新零售渠道团队打造完毕开始快速放量,母婴团队仍在建设中,下半年将加速释放业绩。

原材料价格下降和增值税减税助盈利水平提升。 公司毛利率 19H1同比提升 0.2%至 36.7%, 19Q2同比提升 4.8%至 39.2%,主因: 1)外盘浆价自去年 12月开始下行,截至今年 6月已同比下降约 30%,助公司毛利率提升。

考虑到公司木浆库存约 3-6个月,财务采取加权平均法核算成本,全年公司木浆成本将持续下行; 2)增值税政策调整助公司成本下降; 3)高毛利产品占比提升优化整体毛利水平。另外,公司 19H1/19Q2因股权激励费用摊销使管理费用率同比+0.3%/+0.7%,银行利息费用减少使财务费用率同比-0.8%/-0.7%,新品推广与促销费用加大使销售费用率同比+0.1%/+3.6% , 研 发 费 用 率 同 比 -0.3%/+0.1% , 最 终 公 司 净 利 率 同 比+0.9%/+1.8%。

估值

公司卫生巾新品上市,产品结构持续优化,渠道稳定扩张下沉,浆价下降助盈利水平改善,预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.39/0.48/0.58元,同比增长 24.5%/22.5%/21.1%,当前股价对应 19年 PE34X,维持买入评级。

评级面临的主要风险

浆价走势超预期; 生活用纸行业产能过剩加剧; 新品推广不达预期。