振兴生化2019半年报业绩快报点评:二季度业绩显著改善,经营持续好转

事件:公司发布 2019半年度业绩快报,实现营业收入 4亿元,同比下降5.8%,实现归母净利润 7756万元,同比增长 16.3%,实现扣非后归母净利润 6243万元,同比增长 1.7%。

业绩符合预期,19Q2经营改善趋势明显。1、收入端方面:19H1公司营收略有下滑,主要是 2018年去库存后产品略有缺货所致,因此影响公司 19Q1营收,公司 19Q1营业收入为 1.8亿元,同比下滑 18.9%。从 19Q2开始,公司去库存影响基本消除,19Q2公司实现营业收入 2.2亿元,同比增长7.9%,公司营收恢复稳定增长。2、利润端方面:受部分产品市场推广费用增加和历史遗留管理费用一次性计提影响,公司 19Q1归母净利润同比下滑13.8%,扣非后归母净利润同比下滑 43.9%,随着公司积极推动经营变革,和清理历史遗留问题,以及 19Q2产品恢复正常发货,公司 19Q2实现归母净利润 5322万元,同比增长 38.3%,实现扣非后归母净利润 4673万元,同比增长 39.8%。

行业去库存顺利,经营效率提升带动公司较快增长。随着国内采浆站的新批趋严,血浆资源的稀缺性日益显著。1、在采浆量方面,截止 2018年,公司拥有 13个单采血浆站,已在采浆站 11个,其中 6个为近三年来新开的浆站,但公司 2018年的采浆量已经接近 400吨,随着后续 2个未采浆浆站开始生产,以及新开浆站产能提升,我们预计公司未来采浆量还有较大提升空间。2、核心产品批签发方面,2019上半年:1)人血白蛋白:批签发量为 39.6万支(换算成 10g/支),同比减少约 8.7%;2)静丙:批签发量为 11.4万支(换算成 2.5g/支),同比减少约 36.1%;3)狂免:批签发量为68.7万支(换算成 200IU/支),同比增长约 123.2%;4)破免:批签发量为 18.5万支(250IU/支),同比增长约 44.3%。

盈利预测与估值。预计 2019-2021年归母净利润分别为 2.1亿元、2.7亿元和 3.6亿元,2019-21年复合增速为 30.5%,对应估值分别为 36倍、28倍和 21倍。考虑到公司去库存基本结束,采浆量还有较大增长空间,同时随着公司进一步加强经营管理,血制品业务可以贡献更多利润,我们给予公司2019年 45倍市盈率,对应目标价为 34.6元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:行业竞争加剧的风险;公司经营效率提升不及预期的风险。