昭衍新药年报点评:业绩符合预期,持续高速成长可期

事件:

公司发布 2018年年报, 2018年实现收入 4.09亿元,同比增长 35.69%,归母净利润 1.08亿元,同比增长41.72%;扣非归母净利润 9029万元,同比增长 36.92%。

Q4单季,实现收入 1.65亿元,同比增长 25.50%,归母净利润 5112万元,同比增长 22.33%;扣非归母净利润 4685万元,同比增长 25.14%。

观点:

1、 主营持续高增长,业绩符合预期全年来看, 2018年实现收入,归母净利润和扣非净利润分别为4.09亿元, 1.08亿元, 9029万元;同比增速分别为35.69%, 41.72%, 36.92%, 收入利润端持续高增长,符合我们预期。 2018年扣非归母净利润增速低于归母净利润增速,主要原因为委托理财收益2018年797万元相对2017年193万元增长明显。 分季度来看,2018Q1-Q4单季逐季收入占比分别为12.6%、 20.4%、 26.6%、 40.4%, 归母净利润占比分别为8.1%、 12.6%、32.1%、 47.2%, 仍呈逐季递增趋势,下半年订单完成确认较多, 提供收入利润主要贡献。

分板块来看:

临床前研究持续高增长,提供主要收入贡献: 临床前研究全年收入4.03亿元( +37.97%), 持续高增长,占总收入比重98.46%( +1.62pp),提供主要业绩贡献。我们认为主要驱动力为, 在CRO行业高景气度下,公司作为安评龙头, 通过改善和优化管理流程提高生产效率,进一步发挥已有产能和人员的规模化效应,持续提供收入贡献。 公司在手订单持续增长, 报告期末手订单8亿元左右, 同比增长19.4%, 远高于收入体量; 期末预收款项3.39亿元, 相对期初实现27.03%稳定增长。 临床前研究全年实现毛利率53.48%( -3.24pp),我们认为下滑主要原因为, 公司员工大量增加与人员薪酬的提升导致人力成本增加较多,公司2018年新增员工145名( 2017年新增员工44名), 大多数为直接业务人员。

实验动物销售增速下滑, 药物警戒开始贡献收入: 实验动物销售全年实现收入487.2万元( -45.92%),毛利率27.84%( -21.40pp), 收入增速与毛利率均有所下滑, 我们认为主要受到客户用量减少和逐步开展高质量动物储备的影响; 此外, 公司新业务拓展顺利,药物警戒服务团队初具规模, 已经开始贡献收入,全年实现收入15.77万元, 该板块尚处于早期阶段, 随着业务开展成熟,有望贡献新的增量。

财务指标情况:

2018全年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.62%、 18.78%、 -0.81%,较去年同期分别-0.29pp、-1.13pp、 -0.50pp( 2018研发费用计入管理费用后)。 销售费用率、 财务费用率与财务费用率稳中有降,整体财务指标情况良好。

2018全年经营性活动现金净流量实现1.76亿元,同比增长46.7%,绝对水平与相对增长水平均显著高于利润端, 经营水平极为优秀。

2、 新增产能逐步投产,临床前研究爆发增长公司多年来持续深耕药物临床前研究服务,目前产能几乎达满,新增产能快速扩增,人员储备同步扩增,持续推动充足的在手订单与新增订单的顺利开展。

国内方面, 报告期内, 北京昭衍于已完成2号楼一层小动物房的翻新,增加屏障设施面积750平米,预计2019年5月可以投入使用; 苏州昭衍已完成近1.4万平米的动物房装修, 其中2700平米动物检疫楼已在2018年6月投入使用, 其余近1.1万平米动物房产能预计2019年4月投入使用,新增产能投产将大幅释放已有充足订单, 国内临床前研究有望实现爆发增长。

国外方面, 报告期内,公司对全资子公司“昭衍加州”增资3000万美元至4000万美元,进一步扩大“昭衍加州”业务规模,旧金山方面拥有的6000平米产能,可为昭衍后续拓展海外业务提供支撑。

基于长期发展的战略考量,公司进一步加大食蟹猴饲养力度, 在广西梧州建立昭衍(梧州)新药评价中心项目, 预计2019年下半年将开工建设具备1.5万只饲养能力的非灵长类设施,为提高产量、提升质量做准备,同时为后续公司临床前评价项目顺利开展提供保障。

人员方面, 公司不断加强人才引进,人员规模稳定增长, 报告期末员工数量增加至817人( 大多数为直接业务人员), 预计2019全年将继续加大人力投入, 匹配产能需求,规模化的人才队伍将有力保证在手订单的顺利执行。

3、 新业务布局快速推进,培育新的业绩增长点深耕临床前药物评价业务的同时,公司为满足持续发展需求,进一步加强整体竞争力,不断加速药物警戒、一期临床试验、非药安评等新业务的布局,培育未来新的利润增长点。

药物警戒方面: 公司日前投资设立子公司“昭衍鸣讯”,为药物研发、药品生产企业及上市许可持有人提供专业化药物警戒技术服务。目前国内药物警戒市场相对空白,竞争格局良好,公司已配备相关负责人,打造 10余人的成熟团队,着手提供数据库服务、各类报告撰写、培训等业务,累计接触客户约 20家,反响良好, 2018年已经开始贡献收入。

临床试验方面: 公司日前设立全资子公司“昭衍医药”,进一步推进临床前服务到临床服务的产业链条延伸,提升医药研发外包服务的综合能力和整体竞争力,目前已有部分合同确认,预计2019年开始逐步贡献收入业绩。 1)临床实验基地建设: 完成太仓、通化已签约的基地建设,保证下半年具备全面开展业务的能力;同时积极推进与其它知名医院的此类合作模式,争取再签约 2家医院; 2)团队建设: 专注早期临床领域,上半年完成团队扩大及能力建设,基本目标是达到项目内部完成,不需要分包转包其它合作单位; 3) 临床生物样本分析中心建设:完成太仓市实验室的建设,使临床样本分析能力匹配并超过临床基地生产样本的能力, 并于 2019年承接内部、外部项目。

非药安全性评价方面: 公司已于2018年7月通过CNAS认证检查,为开展非药物的评价做好准备工作,未来会向农药、兽药、化妆品等方面扩展,随着兽药农药行业内的监管加强,非药安评领域业务量也会逐步增强。

结论:

我们预计公司 2019-2021年归母净利润为 1.60亿元、 2.23亿元、 2.89亿元,增速分别为 59.4%、 32.9%、23.0%,对应 PE 为 46x、 33x、 25x。 公司是国内药物临床前评价尤其是安全性评价领域的绝对龙头,在手订单与新增订单充足,随着 2019年新增产能释放,未来两年业绩高增长爆发性强;同时药物警戒与临床一期布局快速推进, 2019年开始逐步贡献收入业绩,不断提高公司天花板。 目前国内 CRO 行业景气度极高, 公司细分龙头标的稀缺性强, 业绩高增长兼具爆发性与可持续性, 投资价值显著, 维持“强烈推荐”评级。

风险提示:

产能扩张不及预期;医药政策不利变动;业务拓展不及预期;行业竞争加剧等。