恩捷股份:业绩符合预期,隔膜龙头地位稳固

事件:1)4 月26 日,公司公布2018 年年报,实现营收24.57 亿元, YOY+16.23%;归母净利润5.18 亿元,YOY+40.79%;扣非后归母净利润3.18 亿元,YOY+125.52%。2)4 月30 日,公司公布一季报,Q1 实现营收6.56 亿元, YOY+52.33%; 归母净利润2.12 亿元, YOY+164.89%;扣非后归母净利润1.80 亿元,YOY+800.43%。

点评:份额持续扩张,隔膜龙头地位愈加稳固。18A 公司隔膜出货4.68 亿平(YOY+230%),全球份额14%,国内湿法占比达45%,稳居龙头地位。国内:公司深度绑定CATL、比亚迪及国轩等龙头电芯厂, 孚能放量在即;海外:在供应LG、三星等3C 的基础上,18 年成功突破LG 动力端,19 年将稳步放量;而松下-特斯拉项目进展顺利。

提升效率及良品率,龙头独享高毛利率。市场担忧公司的高毛利率, 但这并非行业的超额利润,而是源于公司自身高车速+长幅宽以及优良品率。我们测算公司隔膜业务全年毛利率59.2%,因H2 隔膜调价影响, Q4 毛利率降至55.7%。但随19 年外单逐步放量以及效率提升,隔膜业务毛利率有望企稳甚至反转。

产能布局步步为营,笃定长期成长空间。18 年公司珠海一期达产,年底形成珠海10 亿+上海3 亿共计13 亿平产能。19 年珠海二期项目4 条+江西通瑞8 条+无锡一期8 条共计20 条线预计落地,年底产能达28 亿平。隔膜行业属重资产行业,在诸多新进入者甚至老玩家的新产能夭折或者无法顺利达产之时,只有恩捷有实力能够实现如此大规模的扩产,随着电芯厂向头部集中,只有拥有足够产能的隔膜厂才有望进入供应链体系,无疑公司已锁定了隔膜龙头的地位,笃定成长空间。

盈利预测及评级:公司作为湿法隔膜绝对龙头,我们预计公司19-20 年实现归母净利润分别为8.6 及11.2 亿元,EPS 分别为1.82 及2.35 元, 对应PE 分别为29X 及23X,维持“买入”评级。

风险提示:新能源汽车销量不达预期;新能源汽车政策波动较大。