国投电力:业绩符合预期,电价明显下滑

2019Q1营业收入增长7.64%,归母净利润增长6.14%

公司2019Q1营业收入+7.64%至101.15亿元,归母净利润+6.14%至10.50亿元,业绩符合预期。

来水增长与火电新装机驱动发电量增长12.74%,电价下滑7.03%

公司2019Q1总发电量+12.74%至378.66亿千瓦时;其中水电发电量+9.39%至198.74亿千瓦时,主要是雅砻江水电来水较好,发电量+7.40%至172.09亿千瓦时。火电发电量+15.72%或23.36亿千瓦时至171.97亿千瓦时,主要是北疆二期18年6月投运,19Q1北疆公司增发17.33亿千瓦时;甘肃外送电量增多,靖远二电增发7.14亿千瓦时。公司平均含税上网电价-7.03%至0.308元/千瓦时;其中水电-12.50%至0.254元/千瓦时,主要是雅砻江电价-14.14%至0.258元/千瓦时;火电电价-4.05%至0.360元/千瓦时。伴随19Q2起增值税率下调3pct,我们预计全年电价形势将较19Q1有一定改善。

综合毛利率与加权ROE略微下行,燃煤成本下行对冲电价与退税

公司19Q1综合毛利率-0.45pct至39.91%,加权ROE降0.58pct至2.61%。我们判断综合毛利率的小幅下行是电价下行以及燃煤成本下行的对冲结果。公司投资收益+35.30%至1.10亿元,主要是参股企业利润增长;其他收益-83.53%至0.18亿元,主要是雅砻江与大朝山退税政策到期。

资产负债率稳步下行,驱动财务费用率下行,现金流持续提升

19Q1,公司资产负债率降3.07pct至67.28%;财务费用-1.57%至11.84亿元;财务费用率降1.09pct至11.71%;期间费用率降0.62pct至14.81%;经营现金流净额+0.55%至+41.95亿元。

投资建议:水火并济彰显配置价值,维持“增持”评级

我们维持预测公司2019-2021年营收为419.26/420.92/435.67亿元,归母净利润46.71/49.31/52.57亿元,对应动态PE为11.7x/11.1x/10.4x。水电业务提供防御性,期待雅中机组后续投建;火电业务在煤价下行周期具备业绩弹性;维持”增持”评级,合理估值10.90-11.01元。

风险提示:来水下滑,电价下滑,电力需求下滑。