海外石化化工龙头年报系列之二:covestro,受四季度业绩下滑影响,2018年EBITDA同降6.8%

科思创是全球最大的聚合物生产商之一,聚氨酯、PC 和CAS 都是其核心业务,其业务范围与国内化工行业龙头之一万华化学有着较高的重合度。通过对科思创的跟踪,有助于我们在全球化视角下对上述行业和国内对标公司所处市场环境的理解。 科思创前身为拜耳材料科技部门,2015 年拆分并独立上市。公司的核心业务包括聚氨酯、聚碳酸酯和涂料、粘合剂、特殊化学品(CAS),其中散布全球的聚碳酸酯产能目前合计达150 万吨,位居全球第一,且即将在中国上海通过脱瓶颈新增20 万吨产能;作为全球第三大MDI 生产商,科思创2017 年的额定产能为145 万吨,且通过在德国Brunsbüttel、上海漕泾、西班牙塔拉戈纳基地的扩产计划,将继续保持在聚氨酯行业的巨头地位。

2018 年四季度业绩大幅下滑,拖累全年业绩 2018Q4 的业绩下滑对科思创2018 全年业绩构成一定影响,因聚氨酯等主营产品价格下滑,公司2018Q4 销售额同比下降7.1%;2018Q4 的EBITDA 利润率大幅下滑至9.0%,并影响2018 全年的EBITDA 利润率由2017 年的24.3%下降至2018 年的21.9%,受四季度业绩偏弱影响,公司2018 年EBITDA 同比下滑6.8%,实现32 亿欧元,未能实现全年目标。

2019 年下半年MDI 供需有望重归平衡,TDI 和聚碳酸酯面临较大压力 尽管油价经历2018 年12 月的疲软之后有可能反弹,但公司预计各主营业务不会出现很快的复苏,因为新的产能将在2019 年进入市场,尤其是TDI 和聚碳酸酯业务。 MDI 行业:尽管去年第四季度全球需求放缓,但公司仍预计短期和中期的需求结构将保持稳健。2017Q4 后的新增产能在短期内造成了供应过剩, 科思创原计划于2019 年晚些时候投产的布伦斯巴特尔(Brunsbuttel)工厂将被推迟,预计这种情况下全球供需将在下半年重新平衡。从中期和长期来看,公司认为MDI 行业将保持供需平衡和吸引力。 TDI 行业:2018 年底之后随着新产能的投放行业环境将会恶化,中期的产能利用率将会降低,行业成本曲线非常陡峭,正在接近历史最低利润水平; 聚碳酸酯行业:在2018 年的最后两个季度,由于中国新产能的增加,通用级别的聚碳酸酯价格面临巨大压力,而未来来自中国和其他厂家的新增产能将可能导致中期供应过剩。

风险分析:(1)中美贸易谈判的不确定性;(2)下游汽车、建筑和家电消费继续疲软;(3)油价波动对盈利的不利影响。