旭辉控股集团:销售高增长,盈利能力持续增强

盈利能力持续增强,核心净利润持续高增。公司2018年实现营业收入423.7亿元,同比增长33.1%;实现归母净利润54.1亿元,同比增长12.0%;实现归母核心净利润55.4亿元,同比增长35.6%。公司营收结转规模显著增加,业绩符合预期。2018年公司毛利率34.7%(撇除子公司并表的会计影响),同比提升5个百分点;核心净利率达13.1%,同比提升0.3个百分点,利润率维持高位主要系公司土地成本合理、融资成本较低,同时叠加品牌效应也使公司产品具备较高溢价能力。

销售增长明显,2019年可售货值充沛。2018年公司实现合同销售金额1520亿元,合同销售面积956.9万平米,同比分别增长46%、52%,顺利完成全国1400亿元销售目标。从区域布局看,公司在长三角、中西部、环渤海、华南区域销售金额占比分别为48%、23%、24%、5%;从城市能级看,公司在一线、二线、三线分别占比13%、65.5%、21.5%。整体来看公司布局更加均衡,风险更为分散。公司销售产品结构中,改善住宅稳中有升,占比达57%;首置首改、办公和商业分别为占比达36%、7%。2019年公司合同销售目标为1900亿元,同期可售资源达3500亿元,我们判断公司大概率将超额完成销售目标。

新增土储权益比例有所回升,土储资源充沛。公司2018年新增93个项目,拿地金额768.68亿元,同比下降29%,金额口径权益比例为53%,同比提升11.7个百分点;新增土地建面1240万平米,同比下降6%,面积口径权益比例57%,同比提升15.6个百分点。公司楼面均价仅6190元/平米,是销售均价的39%,有效保障未来项目毛利水平。截至2018年末,公司覆盖超50个城市,土地储备总建面(已确权口径)达4120万平米,充足的土地储备为公司未来发展奠定基础。

融资成本行业低位,债务结构持续优化。截至2018年末,公司现金达446.18亿元,同比增长49.8%。目前公司融资方式多样化、债务结构较为稳健,一年以内到期的债务占比仅17%;净负债率67.2%,同比提升16.3个百分点,但仍处于行业较低水平。稳健的债务结构使得公司具备较好的融资优势,公司全年加权平均成本仅5.8%。

投资建议:公司深耕核心城市,土地储备量大质优;善于把握土地投资机会,多元化、逆周期拿地使土地成本维持低位;销售规模快速增长,未来业绩锁定性强。我们预计公司2019-2021年营收为566.42亿元、744.84亿元、971.28亿元,增速为33.69%、31.50%、30.40%;归母净利润为70.57亿元、91.14亿元、115.85亿元,增速为30.46%、29.16%、27.10%;对应EPS为0.91、1.18、1.49元人民币,当前股价对应PE为5.59、4.33、3.40倍,维持“买入”评级。

风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险;融资环境变动;企业运营风险;汇率波动风险;棚改货币化不达预期。