华鲁恒升:价格有望底部回暖,新项目接力长期成长可期地

全年量价齐升明显,产品价格底部企稳,需求边际改善价格有望回暖:受益于肥料功能化项目和50万吨乙二醇项目在报告期内的先后投产带动公司产能规模的进一步提升,公司肥料和多元醇销量同比分别增长22.53%和35.03%。就产品价格来看,醋酸及衍生物、肥料业务销售均价同比分别上涨52%、21%,对业绩贡献显著。公司综合毛利率达到30.48%,同比提高10.87pct,三项费用中管理费用率和财务费用率均有所下降。受益于产品高景气带动毛利率提升,公司全年净利率21.03%,同比提高9.29pct,ROE28.33%,同比提高14.31pct。分季度来看,在下游需求走弱的背景下,公司醋酸、己二酸、多元醇等产品从第三季度开始高位回落明显。根据对公司产品价格跟踪情况显示,2019年年初至今,公司主要产品市场均价醋酸(3135元/吨,yoy-31%)、乙二醇(5091元/吨,yoy-33%)、DMF(4772元/吨,yoy-26%)、己二酸(8465元/吨,yoy-35%)下滑明显,尿素等产品价格同比基本持平。今年以来公司主要产品价格同比明显下滑,但环比来看价格跌势基本趋稳,随着需求边际改善以及季节性的回暖,在供需基本面支撑下醋酸等产品价格有望回暖。

业务线再优化,大手笔投资超65亿元,打开公司持续成长空间:公司2018年在建工程转固34.73亿元,主要系50万吨乙二醇、5万吨三聚氰胺等项目建成投产,新增产品也将构成公司今年主要业绩增量。

后续来看,公司拟再投资建设己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料项目,产能驱动下公司持续成长空间可期。具体来看,公司精己二酸品质提升项目拟投资金额为15.72亿元,拟采用先进成熟生产技术,建设16.66万吨/年己二酸生产装置及相应配套设施,项目建设期为24个月。我们认为,公司现有己二酸产能16万吨建设于2010年,依托于公司良好的成本管控,已做到产品竞争力居于行业前列。此次精己二酸品质提升项目,是在差异化需求愈发凸显背景下,公司实施打进高端市场,提高市场话语权的发展战略。公司酰胺及尼龙新材料项目,拟投资49.8亿元,建设期为30个月,建成投产后公司将形成年产30万吨己内酰胺、20万吨甲酸、20万吨尼龙6切片等产能。我们认为公司投资建设酰胺、尼龙产业,一方面是利用公司煤气化平台带来的合成气以及配套能源优势带来的原料端优势,另一方面己内酰胺-尼龙6产业是公司苯-环己酮-己二酸产业链的自然延申,将进一步拓展公司产业链,优化产品结构,进一步增强公司“一头多线”,多元化产业链平台的综合优势。此外,从公司自身资产负债表来看,报告期末公司账面货币资金12.83亿元,划分至其他流动资产科目下的银行结构性存款10.80亿元,且资产负债水平较低,公司项目建设资金将全部由公司自有资金和银行贷款解决,反应出公司本身雄厚的资金实力。

盈利预测:预计公司2019-2021年的EPS分别为1.42、1.57、1.87元,对应PE分别为10.7X、9.7X、8.2X,维持“买入”评级。

风险提示:产品价格大幅下跌;新产品销售不及预期;新建项目进展不及预期。