中国平安:寿险利润高增长,集团价值持续快速提升

折现率拐点影响强于投资波动,寿险利润大增驱动集团价值成长:集团归母净利润1074亿,同比增长20.6%,其中寿险及健康险业务579亿,同比增长62.4%,主要原因是上年同期折现率变动降低利润基数,2017年折现率变动减少净利润212亿,2018年增加净利润2.7亿,同时营运假设变动对税前利润的影响也由-39亿转正为26亿,合计影响超过了投资收益率下降对净利润的负面影响。从营运利润角度看,2018年同比增长18.9%至1126亿,其中寿险及健康险703亿,同比增长34.9%,仍然是主要增长动力。

寿险NBV高增长收官,剩余边际和内含价值保持快速增长:全年NBV723亿,同比增长7.3%,各季度表现-8%/10%/11%/24%。由于业务结构优化,新业务价值率由39.3%提升至43.7%,使得价值增速明显优于保费增速。受益于新业务的持续贡献,剩余边际达到7866亿,同比增长27.6%,寿险及健康险业务内含价值增长23.5%至6132亿,推动集团内含价值首次突破万亿。剩余边际和内含价值的快速增长使得寿险及健康险业务营运利润未来三年有望达到20%左右的增长。

财险承保盈利能力优秀,净利润受累于高税负和投资:财险保费2474亿,同比增长14.6%,优于市场3pct,主要由非车险驱动(增速44.4%),车险增速仅为6.6%。综合成本率96%,同比下降0.2pct,结构上表现为费用率上升赔付率下降。量质齐升使得承保利润达到85亿,同比增长19.2%,但投资收益率从5.3%降至4.4%%,税前利润增速仅为3.3%,同时由于手续费增长带来的高税负导致净利润负增长8.2%。

盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2019-2021年EPS为6.96/7.90/8.81元,对应PE为9.95/8.77/7.86倍,EVPS为65.43/77.35/90.68元,对应PEV为1.06/0.90/0.76倍,当前估值仍处于较低水平,维持“增持”评级。

风险因素:保障型业务销售不及预期、权益市场大跌、系统性风险。