协鑫新能源2018年度业绩前瞻:补贴回收加快,新增装机或放缓

国内最大的民营光伏电站运营商,降负债、轻资产化为公司首要目标:截至2018年中期,公司光伏装机达到7.1GW,其中并网装机6.1GW。装机主要分布在中、东部地区,在限电严重区域装机占比仅约5%,限电问题较小。18年上半年新增并网装机600MW,预计18年全年1.2GW。基于整体轻资产化战略,我们判断19年往后新增装机可能会放缓。

预估光伏电站单位投资继续下行,上网电价呈现下降趋势:2018年市场组件平均采购价格同比下降约30.7%,光伏电站的装机成本持续降低。2018年上半年,公司光伏电站单位造价5.9元/w、电站平均不含税电价0.76元/kwh。组件采购成本下降、自行开发项目占比提升,以及整合供应链体系和扩大采购量,光伏上网电价下调和领跑者竞价上网等多因素影响下,我们预计2018下半年电站投资、上网电价继续下行。

新能源补贴回收加快,汇兑损益、财务费用拖累短期业绩:公司于18年10月发布公告,进入第七批补贴目录的项目1.8GW,对应补贴额30.5亿元,公司还有4.3GW电站项目未进入补贴目录。截止18年10月底,公司已收回拖欠补贴9.9亿元,预计18年全年收回约12亿元。根据中行折算价,18年初、6月30日、年末人民币兑美元汇率分别为6.5342、6.6166、6.8632,下半年公司汇兑亏损预计扩大(非现金,来自外币借款和美元优先票据)。随着公司光伏项目投运(80%投资来自银行贷款),利息资本化部分减少,下半年公司财务费用绝对值随装机增长。

下调评级至“中性”,下调目标价至HK$0.33 18年下半年人民币兑美元贬值幅度扩大,上调全年汇兑亏损预测;也上调财务费用预测,以反映下半年财务费用小幅增加。18年下半年装机预计保持稳定,上调18年全年装机规划至1.2GW(此前900MW)。2018-2020年收入预测分别上调2.2%、2.9%、2.4%,归母净利预测分别下调37.5%、31.5%、37.6%;基于绝对估值,下调目标价至0.33港币(此前0.35港币),下调评级至“中性”。公司作为国内最大的民营光伏发电企业,预计受益于组件技术进步、成本下降、补贴回收加快,当前估值8.4x2019年P/E、0.9xP/B。

风险提示:补贴回收不及预期,电价调整过度,资金成本上升。