市场思考随笔之二十二:GDP增速新低,股市为何可以更乐观些

核心观点

本质上,股票市场是对企业盈利而非经济增速来进行定价,经济结构的变化会使得两者走势出现分化。这种分化和背离A股历史上有一个典型的反例投资者一定记得,那就是在2001年到2005年,中国经济非常高经济增速极高,但上证综指愣是从2245点跌到了998,这背后的大逻辑就是企业盈利和经济增速的分化,而股票市场是对企业盈利而非经济增速来进行定价的。往后看,“高质量发展”和“产业集中”趋势下,企业盈利会好于经济增长,这点现在已经看到了。展望未来,经济增速已下台阶、企业盈利或上台阶,这是多数国家已经走过的路,也是对A股长期乐观的期盼。

经济增速创新低,估值底反映悲观预期

2018年四季度GDP单季增速下滑至6.4%,达到1992年有数据以来历史最低水平(2009年一季度经济增速也曾降至6.4%低点,但主要受金融危机冲击影响所致),考虑到当前经济仍有一定下行压力,此次中国经济GDP单季增速创新低可能是大概率事件。

反映到股票市场中,我们可以看到当前市场预期极度悲观。当前A股市场的总体估值,无论是纵向和自己的历史数据比,还是横向与全球其他股票市场比,都处在一个底部位置,这也说明了市场对上市公司未来盈利能力存在极度悲观的预期。

决定股市长期走势的是企业盈利而非经济增速

当然,市场在当前阶段预期悲观估值底部也属正常,毕竟GDP增速创新低了吗,而且在市场低迷时期,人们也喜欢讨论一些中长期悲观的逻辑,比如“人口红利消失”等。然而经济增速长期向下是否一定意味着股市也必然踏上漫漫熊途呢?我们认为不一定。因为本质上,股票市场是对企业盈利而非经济增速来进行定价,经济结构的变化会使得两者出现走势的分化。

这种分化和背离A股历史上有一个典型的反例投资者一定记得,那就是在2001年到2005年,中国经济非常高经济增速极高,但上证综指愣是从2245点跌到了998,这背后的大逻辑就是企业盈利和经济增速的分化,而股票市场是对企业盈利而非经济增速来进行定价的。

经济增速已下台阶,企业盈利或上台阶

从企业盈利来看,一个最显著也是最能让人振奋的特征是,在GDP增速达到历史新低之际,上市公司的盈利能力(ROE)绝没有创新低,相反还很不错。结构转型下企业盈利状况会好于经济增速,这点现在已经看到,预计未来将会继续。虽然未来我们的经济增速可能不会再有以前那么高,转型中的短期经济下行会给我们带来一些阵痛,但向高质量发展转变的中国经济有望诞生一大批盈利能力持续稳定较高的优秀上市公司,这是资本市场能够长远发展的基石。而同时,在经济增速创新低的过程中,无风险利率会进一步降低,甚至向下击穿2.7%历史最低位是很有可能的。

风险提示

经济增速下行,行业景气度下降,历史经验不代表未来