基本结论 2018年11月以来,债市收益率快速下降,10Y国开债与10Y国债收益率利差持续收窄。截至18年年底,二者利差由11月初的57BP降至42BP,已低于历史均值45BP。
税收差异仅仅是造成国开债与国债利差的基础因素,25%应该是隐含税率的理论上限值。投资者结构、流动性溢价也是国开债与国债利差“牛市收敛,熊市走扩”的重要原因。本轮牛市二者利差的降幅显著,广义基金等交易性资金也是推动力量之一。
10Y国开债国债利差触底走扩的拐点较10Y国债收益率向上的拐点有一定时滞,但时滞长短并无明显规律。从历史上几次利差走扩的情况分析,每一轮利差走扩都伴随着经济基本面的企稳,金融监管政策与资金面的收紧会压缩滞后的时长。
在金融监管政策温和、流动性合理充裕背景下,经济基本面下行仍是债市的主要驱动力,目前的利多因素对债券的交易和配置都将趋于稳定,我们预计利差仍有进一步收敛空间。
风险提示:资金面波动超预期;政策调整超预期;基本面改善超预期。
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