恒顺醋业2018年三季报点评:业绩符合预期,积极研发促升级

业绩符合预期,盈利能力提升。

公司2018年前3季度实现营收12.36亿元,同增10.83%,归母净利润2.18亿元同增50.69%,扣非归母净利润1.59亿元,同增22.67%,业绩符合预期。单Q3收入4.31亿元同增12.98%,环比提速,归母净利润9519万元同增86.69%,Q3资产处置、政府补助和子公司弥补亏损致经常性损益达3806万元,扣非归母净利润5713万元,同增23.88%,增速环比持续上升;Q3毛利率40.71%同增0.12pct,主因产品结构升级;原材料、人工及固定摊销成本上升,部分折价促销亦有影响。Q3销售费用率14.6%同减1.7pct,管理费用率7.45%同减0.8pct,内部经营提效并提升研发费用投入。Q3扣非净利率13.2%,同增1.2pcts。前3季度销售收现14.43亿元同增9.86%,现金流净额2.99亿元同增9.89%,现金流情况改善。

品类综合发展,研发投入提升持续创新。

2018年前3季度酱醋调味品延续上半年发展势头,同比增长超过10%,Q3毛利率40.71%同增0.12pct,毛利率小幅提升,主要源于占比接近调味品80%的醋类产品体系拉升,预计高端醋产品占比醋类超20%,增速20%+拉动产品结构升级从而提升毛利率。料酒类基数较小继续实现高增,因竞争加剧折扣力度加大短期毛利率有所回调,中长期预计回稳。长期看公司致力与创新升级,Q3研发费用同比增长162%,有利于拉动公司产品持续升级创新能力实现多品类共同发展。

区域稳步增长,机制改善空间较大。

公司以提升市场占有率为目标,拓展新零售新渠道,营销层面实现线上线下联动,全国化渠道布局推进,华南大区、华北地区及西部地区收入增速超10%,毛利率进一步拉升;强势华东市场毛利率高基数下稳中有升。2018年内部激励机制有望进一步强化,人员薪酬体系和KPI考核完善后,经营效能提升将有效降低费用率。随着市场份额提升,规模效应下盈利能力仍有改善空间。

盈利预测与估值。公司产品持续升级、管理提效拉动业绩,未来内部机制改善红利仍待释放。预计2018-2020年EPS为0.33/0.38/0.44元,对应PE分别为32/28/24倍,维持“增持”评级。

风险因素:内部机制改善缓慢;高端产品销售不及预期;区域竞争加剧。