首开股份2010年报点评:业绩增速持续,京外项目渐成看点

事件:

首开股份公布2010年年报,公司2010年实现净利润13.45亿元,同比增长43.82%,实现营业收入77.65亿元,同比增长49.51%;每股收益1.1694元,同比增长22.55%。公司拟每10股转增3股派2元(含税)。

投资要点:

公司结转业绩锁定性强。报告期末公司预收账款余额为74.5亿元,比上年增长42.4%,根据预测公司锁定2011年营业收入达到63%左右。但公司的业绩锁定性较2009年同期情况有所下降。

公司业绩确定性较强。2010年度,公司共实现开复工面积达586万平米,新开工面积331万平米,2011年可收获量充足。其中,京内项目新开工97.89万平米;京外项目194.36万平米;合作项目38.58万平方米。京外项目逐渐成为2011年及以后主要货量主力。其中,2010年上半年,公司共实现开复工面积262万平米,其中新开工面积32万平米。我们认为公司的主要销售高峰将在2011下半年开始,这同市场的机会窗口期基本一致。

京外业务将降低公司的经营风险水平。除了公司在新开工方面京外业务已经超过京内业务。截至目前,京外获得贵阳市南明区龙洞堡片区地块(165.1万平方米)、绵阳市仙海片区地块(62.78万平方米)、扬州市邗江区核心区639地块(27.34万平方米;60%权益),苏州太湖国家旅游度假区长沙湾里B地块,同时以项目合作形式取得福州市晋安新城地块(33.78万平方米;51%权益),合计获得建筑面积270万平米左右的权益土地储备。在京外项目取得和开发实现了对北京业务风险的对冲。

资金情况相对平稳可控。公司报告期末持有货币资金105.2亿元,短期借款以及一年内到期长期借款(5.1亿元+66.2亿元),公司长期借款115.9亿元,净负债为82.0亿元,净负债比率为75.9%。我们认为,公司的负债比率恰当,既有持续推盘的激励,又能够维持公司现金流相对安全。

维持买入评级,6-12个月目标价格19.5元

根据审慎的销售和结转的假设,我们预测2011年至2013年的EPS分别为1.39元、1.50元和1.84元,对应2011年3月16日的收盘价15.59元的PE为11.20X、10.41X和8.48X;我们预测2011年至2013年的每股净资产分别为10.50元、12.00元和13.84元,对应2011年3月16日的收盘价15.59元的PB为2.65X、2.12X和1.73X。

公司的RNAV为每股27.84元。RNAV对应2011年3月16日的收盘价15.59元具有44.0%的折价。

投资风险:

紧缩的货币政策和北京房地产市场风险。