首开股份:业绩小幅下滑,明年有望爆发

公司公布2013年中报,实现营业收入40亿元(+21%),其中房地产结算收入38亿元(+22%);净利润3.5亿元(-2%),EPS0.16元;扣非后净利润2.7亿元(-25%)。

投资要点:

业绩同比小幅下降主要为毛利率下滑及投资收益减少所致,符合我们预期。(1)房地产结算毛利率40.5%,同比下滑7.2个百分点,原因在于2011-2012年降价促销对结算毛利率的影响在今年继续显现,此外今年京内结算以低毛利率项目为主。(2)投资收益8200万元,同比减少约60%,原因在于合作项目首城国际结算进入尾声。(3)非经常性收益8650亿元,主要为收购大连项目的投资成本小于公允价值产生的收益贡献。(4)三项费用占比21.1%,费用控制仍需加强。

维持我们之前判断,今年业绩增长有压力,明年弹性高,业绩有望爆发。受毛利率下滑及投资收益减少的影响,预计今年业绩可能持平或小幅增长,但明年情况将大为改观,一方面,2012年底以来京内项目售价上涨对结算利润率的提升作用将开始明显体现;此外,预计美唐二期、常青藤、璞瑅二期3个高利润率项目将集中结算,而且现房销售部分将占较高比例。

销售同比大幅增长,近期有所放缓。公司公告1-7月已签约销售131亿元,同比增长41%,京内仍是主力;6-7月份推盘、销售速度有所放缓,每月销售10个多亿元。考虑到本届政府以市场化思路调控行业的背景下北京严格的预售价格监管有望适度放宽,而且公司下半年在京外的可售货量较多,维持全年销售200亿元(+13%)的预测,存在超预期可能。

净负债率攀升,但债务结构优化,短期偿债风险可控。净负债率171%,较年初大幅上升53个百分点;但长期借款占比由年初的64%上升至75%;货币资金149亿元,较短期借款及1年内到期长期借款之和多出52亿元。

在房企再融资有条件放开的背景下,一直筹划中的公司债发行有望达成。2009年底公司股东大会审议通过了拟发行不超过35亿元公司债的议案,2012年底股东大会将议案有效期限延长至2015年12月之前,并继续授权董事会全权办理相关事宜。公司专注于普通住房开发,积极参与保障房建设,符合政策支持方向。

13-15年EPS0.74/1.19/1.23元,PE8/5/5倍,13年业绩全部和14年的66%已锁定,且二期现金激励计划奠定业绩增长底线;RNAV14.10元,目前股价4折交易。

下半年市场资金成本上升将抑制板块估值提升,但鉴于公司良好的销售表现、14年业绩的高弹性和长期发展潜力,以及有望显著受益于房企再融资有条件放开,我们看好公司的中长期投资价值。此外,北京严厉调控政策的影响在公司股价中已充分反映,在本届政府市场化思路背景下,北京有望逐步放开预售价格监管等行政调控手段,公司估值修复或将迎来契机,建议逢低买入。