汤臣倍健:大单品+电商品牌化双轮驱动,业绩高增持续验证

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汤臣倍健公布18年三季报:公司1-3Q18实现营收34.21亿元,同比+45.58%;归母净利润10.58亿元,同比+31.72%,归母扣非净利润10.12亿元,同比+46.39%。其中单Q3营收12.52亿元,同比+44.94%;归母净利润3.53亿元,同比+59.95%。

投资要点

收入端:大单品延续高增,主品牌加速增长。公司1-3Q营收34.21亿元,同比+45.58%,主要系大单品和电商品牌化战略对销售提振作用。分品类看:渠道调研显示线下主品牌三季报环比加速,单Q3增长超过40%;自去年下半年以来大单品健力多继续维持高增长,估算1-3Q健力多营收占比近20%,高基数下单Q3健力多估计仍接近翻倍;公司7月推出YEP系列聚焦年轻化,阿里数据显示动销良好,其中胶原蛋白粉7-9连续三月为线上保健品热销前三名。分渠道看:线上增速领跑,线下环比加速。淘数据显示公司阿里平台单Q3增速超35%,若剔除健之宝清算及淘数据去年基数口径偏高影响,估计1-3Q主品牌线上增速约60%。自公司2017年12月在线上取得龙头地位后,马太效应明显,增速领跑行业及主要竞品;公司1-3Q主品牌药店渠道同比+30%,调研显示线下渠道单Q3主品牌增长持续加速。Q3末部分产品提价,但预计对Q3业绩贡献很小。公司1-3Q销售商品收到现金36.15亿,同比+49.64%,略超收入增速,回款质量良好。

利润端:产品结构优化,费用扩张期接近尾声。毛利端:1-3Q毛利率69.10%,同比+2.34pct;Q3毛利率68.95%,同比+2.46pct,主要系高毛利大单品健力多占比提高所致。费率端:1-3Q销售费用率23.00%,同比微增0.28pct,公司17年H2开始加大广宣费投放,预计今年广宣费较去年平稳或微降,明年费用边际增速有望放缓;1-3Q管理+研发费用率7.63%,同比微降0.02pct,单Q3管理+研发费用率10.36%,同比+4.14pct,主因购买LSG中介费和无形资产摊销增加。公司1-3Q计提资产减值损失1.00亿,主因健之宝清算及蓝海之略计提减值准备。综上,1-3Q净利率30.92%,同-3.25pct,其中Q3为28.23%,同增2.65pct。

大单品+电商品牌化成效显著,新一轮增长路径清晰。公司是非直销膳食营养补充剂药店+线上双龙头,自16年结构调整后开启新一轮成长期,目前大单品和电商品牌化战略表现亮眼,拉动收入利润双高增;公司18年收购益生菌品牌LSG,看好未来公司与LSG在品牌渠道等方面的协同作用。另外,《电商法》19年1月1日起执行将加速个人代购出清,利好汤臣倍健等品牌龙头企业;测算显示新个税改革政策对月收入1-5万元的消费升级主力军减税幅度约为7%-11%,预计将利好保健品行业消费。

盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收42.6/54.0/66.9亿,同比+37.0%/26.8%/23.8%;归母净利达10.3/14.5/19.1亿,同比+34.7%/40.5%/31.4%;对应PE25.9X/18.5X/14.1X,维持“买入”评级。

风险提示:行业食品安全事故冲击,保健品行业增长不及预期。