志邦家居:大宗业务调整收入增速放缓,大家居持续落地

投资要点

公司发布18年三季报:Q1-Q3营收17.34亿(+16.79%),归母净利2.03亿(+31.51%),扣非净利1.85亿(+19.53%),非经营性损益主要为理财收益约0.22亿。Q3单季营收6.92亿(+5.53%),归母净利1.08亿(+20.11%),扣非净利1.01亿(+11.65%)。

大宗业务有所拖累,收入增速放缓。受上游地产表现压制,同时公司大宗业务调整,导致同期下滑幅度较大,18Q3公司收入增速5.53%,较之前有所放缓。零售业务预计表现较好,其中衣柜业务由于去年基数相对较小,预计增速较快;橱柜业务受地产拖累,预计收入表现较去年持平。期内公司持续推动大定制大家居战略,橱柜、法兰菲衣柜协同发展,并继续推进木门业务发展,研发及工厂项目建设持续,有望成为未来的收入增长点。

毛利率提升明显,管理费率有所增加。18Q1-Q3公司毛利率37.31%(+1.26pct),其中Q3单季毛利率同增2.73pct至38.55%,预计系大宗业务占比下降以及衣柜业务规模化效应逐渐显现所致。前三季度公司期间费用率23.74%(+1.01pct);其中销售费用率同减0.29pct至14.11%;管理+研发费用率同增1.46pct至9.86%(研发费用率同增0.6pct至3.97%),系加大信息化投入与产品研发所致;财务费用率因利息收入及汇兑收益增加,同减0.15pct至-0.23%。综合来看18Q1-Q3公司归母净利率11.73%,同增1.31pct。

预收款下滑,现金流承压。截至期末公司应收账款0.96亿,较18H1的0.95亿小幅上升,周转天数同减11天至13.86天;期末公司存货1.60亿,较18H1增0.21亿,周转天数同减12.94天至39.96天;公司预收账款2.91亿,较中期减少0.29亿;公司持续加大木门产业园建设,期末公司在建工程0.70亿,较18H1增0.40亿。受存货增加及预收款减少影响,公司Q3单季经营性现金流净额-0.62亿,现金流有所承压。

投建标准柜项目,推进大家居落地。公司发布公告,拟投资6.79亿实施年产家居4万套、卫浴柜4万套和整体衣帽间6.5万套定制家居建设项目,完善产能布局,培育新的收入增长点。项目建成后,公司将具备橱柜、衣柜、木门、卫浴柜、衣帽间的多品类业务,同时伴随志邦、法兰菲、IK品牌协同发展,大家居战略持续落地。

盈利预测与投资评级:公司加快全屋定制转型升级,海外业务稳步推进,大宗业务调整有助未来长期发展。我们预计18-20年公司收入24.9/29.1/34.1亿(+15.4%/17.0%/16.9%),归母净利2.9/3.5/4.0亿(+24.8%/17.9%/16.9%),对应PE为13.6X/11.5X/9.9X,维持“买入”评级。

风险提示:渠道拓展不达预期,房地产调控超预期。